天风证券-雍禾医疗-2279.HK-经调整后纯利yoy+32.8%，协同植发&医疗养固打造一站式毛发医疗服务-220326

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公司发布2021年全年业绩公告，2021年实现营收21.69亿元，yoy+32.4%；纯利1.2亿元，yoy-26.4%，主要受21年上市开支4700万元等因素影响，经调整后纯利为1.81亿元，yoy+32.8%，经调整纯利率为8.35%基本持平。

收入端，1）分业务看，①植发业务，2021年营收15.65亿元，yoy+10.81%，占整体营收72.19%，截至21年底拥有54家机构，相较于20年底新增6家，接受服务患者人数共58,464人，同增15.3%，其中接受普通/优质/雍享级的患者人数分别53,776人、4,435人和253人，分别yoy+10.7%/142.7%/-13.4%，平均客单价为26,643元，同减4.4%。

公司植发业务持续增长，通过策略性的多等级服务体系构建品牌影响力。

②医疗养固业务，2021年营收5.82亿元，yoy+173.1%，占整体营收26.85%，同比提升13.84pct，服务患者人数105,275人，复购率为29%基本持平，平均客单价5,531元，同增53.4%。

成本端，2021年公司毛利润15.8亿元，yoy+29.3%，毛利率72.86%，同降1.71pct，主要因为人才储备增加（医师人数同比增加70人至259人）以及机构数量增加导致折旧增加。

分业务看，2021年植发业务毛利率72.7%，同降2.4pct，医疗养固业务毛利率73.9%，同增0.1pct。

费用端，2021年期间费用率63.64%，同增3.29pct，其中，销售费用率49.46%，同增1.88pct，主要系21H1销售费用较高，21H2销售费用率为44.36%；管理费用率11.41%，同增1.53pct，主要系上市开支计入管理费用；研发费用率0.65%，财务费用率2.11%。

现金流方面，2021年公司经营活动产生的现金流净额4.37亿元，yoy-12.82%；2021年货币资金15.66亿元。

看未来，1）植发业务，预计2022年门店数增至70家，年初发布女性植发品牌“雍禾发之初”构建女性美学毛发诊疗体系看好未来增量；2）医疗养固业务，史云逊加速布局单店，预计22年新增12-15家，预计与植发业务加强协同助力营收高速增长；3）另有假发品牌哈发达共同打造毛发经济体系。

投资建议：公司占领植发行业高地，长期以来将传统植发与现代经营融为一体，坚持诚信透明、持续优化服务、加深产学研融合，持续深化植养固一体化建设。

公司以一站式毛发医疗服务的全球领导者为愿景不断创造价值。

预计22-24年净利润2.2/3.1/3.9亿元，对应PE24/17/13X，维持“买入”评级。

风险提示：未能吸引新客户风险；对专业医生吸引力下降风险；医疗事故风险。