中泰证券-百融云~W-6608.HK-2021年业绩表现亮眼，加速智能运营服务布局-220325

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事件：公司发布业绩公告，2021年实现营业收入16.23亿元，同比增长43%，归母净利润为-36.03亿元（主要由可赎回可转换优先股的公允价值变动导致），经调整后净利润1.41亿元（调整加回了股份基础付款0.23亿元、可赎回可转换优先股的公允价值变动36.97亿元以及上市开支0.25亿元），同比增长76%。

点评：公司营业收入恢复高增速，三大业务板块均实现30%以上的增速，收入构成保持均衡。

1、智能分析与运营服务保持公司核心业务地位，收入占比45.4%。

公司抓住金融机构数字化转型的需求，从风控类数据分析服务向客户营销及运营服务拓展，结合公司在数据分析上的经验及AI技术应用，为金融机构提供更加丰富的产品及服务。

2021年实现收入7.37亿元，同比增长38.1%，付费客户数量及客单价均实现增长。

2、精准营销服务收入实现高增，收入占比提升至26%。

2021H1消费金融需求出现集中爆发，带动经营营销服务收入实现高速增长，2021H2收入增速恢复到正常水平。

收入增长主要由客单收入带动，客户数量有所下降，或受消费金融市场向头部集中、尾部平台出清的趋势影响。

2021年实现收入4.22亿元，同比增长59.7%。

3、保险分销业务收入增速亦有所回升，收入占比为28.6%。

公司保险分销业务表现明显优于行业，保持比较强劲的增长态势，通过科技赋能及扁平化的组织结构，提升经纪人的效率。

2021年实现收入4.64亿元，同比增长37.2%。

经纪人数量和人均收入均有所提升。

付费客户持续增长，核心客户留存率和净收入扩张率两大核心指标表现良好。

截止2021年末，公司累计付费客户达到3318家，同比增长了27.5%；其中年收入贡献超过30万元的核心客户达到257家，比2020年增加了20家；核心客户的客单收入从2020年的410万元增至512万元。

2021年核心客户的留存率为91.6%，核心客户净收入扩张率为118.1%，保持较高的水平，显示出公司核心客户较强的客户粘性及收入稳定性。

公司毛利率水平保持稳定，期间费用率有所下降，长期来看净利润率有提升空间。

2021年公司毛利率为73.59%，与2020年的73.75%基本持平。

2021年三项期间费用率均有所下降，合计下降6.76个百分点。

研发费用2.52亿元，同比增长25.4%，研发费用率从17.69%降至15.52%；行政费用2.63亿元，同比增长31.5%，行政费用率从38.68%降至35.48%；销售费用5.76亿元，同比增长31%，销售费用率从73.95%降至67.19%。

公司经调整的净利润率从7.04%提升至8.69%。

随着公司收入规模的持续增长，规模效应将逐步显现，预计期间费用率有下降空间，从而推动公司净利润率的提升。

投资建议：我们长期看好公司在金融行业数据分析领域的技术能力及先发优势，有望在金融机构数字化转型的背景下，抓住发展机遇，实现业绩的持续增长。

公司及时根据金融机构的需求变化，积极拓展业务及产品种类，实现技术能力的复用及迭代，具有较强的产品化能力。

基于庞大的客户基数、稳定的核心客群规模、持续提升的技术水平以及多样化的业务线和产品线，预计公司未来三年可实现收入的稳健增长。

展望2022年，我们预计智能分析与运营服务稳定性较强，随着产品不断丰富，可保持收入的快速增长；精准营销业务受到消费金融景气度影响，2021H1实现爆发式增长，2021H2收入季度环比呈现下降趋势，今年仍将受到新冠疫情反复、消费信贷利率下降、监管收紧等因素的不利影响，叠加2021年的高基数，预计收入规模或有所回落；保险分销业务随着经纪人规模的增长以及人效的提升，预计业绩表现仍能优于行业整体水平，收入保持稳健增长。

毛利率水平受收入结构变化影响，主要是高毛利的精准营销业务占比减少，预计略有下降。

2022年公司仍将加大新产品的开发和落地，营销费用和研发费用保持较高的投入，另外考虑到员工持股计划的执行，预计期间费用率整体略有上升，2023年将有所回落。

基于上述分析，我们预计公司2022年至2023年的营业收入分别为20.16亿元和25.68亿元（前期预测值为20.64亿元和26.27亿元），归母净利润分别为0.89亿元和1.98亿元（前期预测值为2.11亿元和2.81亿元）。

2022年和2023年的EPS分别为0.18元和0.40元，根据2022年3月24日港币汇率1港元=0.8145人民币，对应0.22和0.49港元，当前股价10.30港元，对应PE分别为47x和21x，对应PS分别为4.2x和3.3x，考虑到公司是处于高速成长期的SAAS公司，需要保持较大的研发投入，基于核心的智能分析及运营服务收入保持高增速，体现较好的成长性，维持“买入”评级。

风险提示：智能运营、财富管理等新业务推进不及预期，消费信贷需求和保险需求下降，金融科技监管趋严。