东吴证券-三花智控-002050-2021年业绩点评：汽零高歌猛进，传统制冷增长有望提速-220325

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2021年营收同比+32%、归母净利润+15%，业绩符合市场预期。

2021年内实现营收160.21亿元，同比+32.30%；实现归母净利润16.84亿元，同比+15.18%，业绩符合市场预期。

受益于传统制冷板块能效升级带来的结构性增长及Tesla等新能源车大客户亮眼的销售表现，2022年1-2月公司实现营收30.6亿元左右，同增40%左右；归母净利润2.9亿元左右，同增30%左右，我们预计汽零出货持续环比增长，传统制冷保持较好增长，2022Q1经营业绩有望延续1-2月高增态势。

受材料及运费涨价等多重因素影响，毛利率有所下滑。

2021年毛利率为25.68%，同比-4.13pct，原因如下：1）铜&铝等原材料持续涨价，公司涨价措施滞后；2）运费上涨及计入营业成本（会计准则变更）；3）美元兑人民币汇率上升；4）汽零业务集成组件产品占比提升，叠加战略性抢占市场销量份额，也一定程度拉低整体毛利率。

传统制冷下游景气相对较好，整体稳增、部分产品受益能效升级增速更快。

2021年传统制冷板块实现营收112.2亿元，同比+16%。

1）传统产品在能效标准提升背景下、电子膨胀阀产品结构性表现亮眼；下游除家电外，拓展商用制冷领域。

2）微通道海外业务需求旺盛，但由于海运费用、铝价上涨等因素，导致毛利率下滑较多，拖累整个板块利润。

3）亚威科依靠洗碗机国内普及提速+内部供应链改造，目前已实现扭亏为盈，并有望持续盈利。

4）展望2022年，制冷零部件行业集中度进一步提升，尤其格力拟收购盾安以来，其竞争对手的零部件份额继续往三花转移；电子膨胀阀等产品应用渗透率继续提升，而公司优势突出；商用制冷高速增长。

整体来看，我们预计全年传统制冷板块营收同比+30%左右。

受益于大客户销量高增+ASP提升，汽零业务继续走出“第二增长曲线”。

1）新能源汽车热管理2021年营收达40.0亿元、同比+166%。

核心客户方面，Tesla2021年交付93.6万辆，同比87%，其他客户同样高增。

主流车型热泵集成化组件逐步成为“标配”，我们预计2021年集成组件占比在30%以上，后续比例继续提升、拉动ASP上升。

同时公司加大平台化组件产品研发力度，有望提高标准化程度，进一步规模化降本。

2）传统燃油车热管理产品2021年营收为8.0亿元、同比-17%，后续有望持稳。

3）展望2022年，新能源汽车业务在手订单充沛、排产旺盛，北美大客户继续上量、占新能源车板块营收我们预计仍可达50%+水平；其他品牌如蔚来、沃尔沃等持续放量；燃油车基本稳定，我们预计全年汽零收入有望达到60%以上同比增长，占营收比重可达3-40%，成长属性愈加凸显。

由于集成化进一步加速，我们预计汽零毛利率略有下降。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-24年归母净利润分别为23.2亿元、30.3亿元、38.7亿元，同比分别+38%、+30%、+28%，对应现价PE分别26x、20x、16x，目标价22.75元，对应2022年35倍PE，维持“买入”评级。

风险提示：家电销售不及预期，新能源汽车销量不及预期，竞争加剧。