华金证券-海天味业-603288-21年业绩有所承压，期待22年边际改善-220325

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事件：公司公布2021年年报，2021年公司实现营业收入250.04亿元，同比增长9.71%，实现归属净利润66.71亿元，同比增长4.18%；其中21Q4实现营业收入70.10亿元，同比增长22.85%，实现归属净利润19.63亿元，同比增长7.19%。

投资要点◆21Q4提价效应显现，预计22年需求逐步恢复。

2021A/Q4公司营收分别为250.04/70.10亿元，同比+9.71%/+22.85%。

1）分品类看，酱油/调味酱/蚝油/其他调味品21年同比分别+8.8%/+5.6%/+10.2%/+13.4%，21Q4同比分别+20.8%/+13.6%/+21.3%/+23.1%，在10月产品提价背景下21Q4各品类均恢复较高增长。

同时公司也全力促进其他品类发展，其中醋、料酒等产品已初具规模。

2）分区域看，21年东部/南部/中部/北部/西部地区营收同比分别+7.5%/+8.4%/+14.0%/+6.7%/+9.3%，21Q4同比分别+20.3%/+21.0%/+30.5%/+12.1%/19.8%。

2021年经销商数量达7430家，全年净增379家，东部/南部/中部/北部/西部区域经销商数量分别+96/+84/+88/+26/+85家。

21Q4经销商数量环比三季度增加27家，扭转21Q3下滑趋势。

南部地区随着餐饮的恢复增速逐步恢复，中、西部高增主要系21年渠道精耕显效。

根据渠道反馈，从22年春节动销来看，动销相比去年有所改善，零售端社区团购冲击相比去年也有所减缓，3月份受疫情扰动影响，库存向上但增幅有限（目前库存近3个月）。

预计22年伴随全国点状疫情逐步稳定及精准防控，期待需求持续边际改善，叠加前期公司积极拓展新兴渠道并初见成效，经营情况将逐步向好。

◆成本上行背景下，21年毛利率有所承压。

21年公司毛利率为38.66%，同比-3.51ptcs，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为5.43%/1.58%/-2.34%，同比-0.56/-0.01/-0.62ptcs，21年公司净利率为26.68%，同比-1.41ptcs；21Q4公司毛利率为38.13%，同比-3.73ptcs，环比+0.22ptcs。

销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为4.30%/1.57%/-2.50%，同比+4.93/-0.55/-0.76ptcs，21Q4公司净利率为28.01%，同比-4.09ptcs，环比+4.08ptcs。

21年毛利率方面由于原材料成本上行，有所承压。

21Q4在提价背景下，毛利率压力有所缓解，环比改善。

公司去年10月宣布对部分产品提价，目前渠道反馈基本完成价格顺价，餐饮、零售终端价格落地，利润端压力有所缓解。

但当前受外部环境影响，各项成本依然处于高位，建议积极跟踪后续成本变动及拐点出现后的业绩弹性。

费用投入方面，公司对控费能力及经营效率提升有充分信心，21年全年也有所体现。

预计公司还将通过内部挖潜、新品扩张等手段有望对冲成本上行及同业竞争压力，助力其盈利能力保持稳定。

◆投资建议：展望2022年，期待疫情精准防控之后餐饮改善带来的机会，同时叠加之前的提价贡献，公司季度间有望逐渐环比改善，公司提出全年达成收入及净利润增长12%的目标较为稳健。

长期看，公司拥有强竞争力，龙头地位稳固，在外部环境压力较大下，公司利用其渠道及品牌优势，实现稳健增长。

基于成本上涨的压力，我们略调整公司盈利预测：2022-2024年营业收入分别为280.94/324.05/371.81元，同比增长12.4%/15.3%/14.7%。

归母净利润74.98/89.43/105.96亿元，同比增长12.4%/19.3%/18.5%。

对应EPS分别为1.78/2.12/2.52元，维持公司“买入-B”投资评级。

◆风险提示：局部地区疫情反复；行业竞争加剧；新品推广不及预期；原材料成本快速上升；食品安全问题等。