中信证券-石药集团-1093.HK-2021年业绩点评：业绩维持高速增长，肿瘤领域放量迅速-220325

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公司2021年业绩维持高增长，扣非归母净利润同比+24.2%。

恩必普医保降价后以价换量，玄宁和恩存持续引领心血管领域高速增长。

抗肿瘤产品销售额同比+22.5%，增长势头强劲。

研发投入持续提升，多项重磅产品有望陆续落地。

▍公司2021年业绩维持高增长，扣非归母净利润同比+24.2%。

公司2021年实现收入、归母净利润、扣非归母净利润278.67、56.05、54.00亿元，同比+11.7%、+8.6%、24.2%。

其中成药板块收入、利润分别为226.81亿、52.16亿元，同比+11.2%、8.3%。

由于成药业务的产品结构变化及原料产品的销售价格上涨，公司2021年毛利率提升0.9PCT。

▍恩必普医保降价后以价换量，玄宁和恩存持续引领心血管领域高速增长。

2021年公司神经系统疾病产品销售额75.44亿元，同比+1.8%，其中恩必普同比+0.4%，维持正增长。

恩必普于2021年3月开始执行医保价格以来，在市场下沉和院外市场开拓等方面取得卓越成效，OTC及互联网渠道增长尤其显著，销量的大幅增长弥补了降价的影响。

目前，恩必普用于治疗血管性痴呆、化疗引起的周围神经病变等新适应症的临床试验均已开展，有望在2022年取得成果，为后续的放量带来支撑。

此外，神经系统领域的新产品放量增长迅速，舒安灵在脑卒中和糖尿病并发症等领域的治疗价值持续得到验证，入选多项指南，2021年销售额同比+213.3%；恩悉于2021年2月在国家集采中以理想价格中标，2021年销售额同比+172.0%。

心血管领域方面，公司2021年销售额27.65亿元，同比+17.2%，维持高速增长。

公司于2021年重组玄宁销售团队，优化销售结构和销售模式，引领玄宁2021年销售额同比+17.5%。

恩存在集采中标后维持快速增长，2021年销售额同比+18.0%。

▍抗肿瘤产品销售额同比+22.5%，增长势头强劲。

2021年公司抗肿瘤产品销售额77.11亿元，同比+22.5%，为公司业绩最高的领域。

多美素于2021年5月通过一致性评价，成为国内首家且独家过评产品，市占率进一步提高，2021年销售额同比+24.0%。

津优力在消化道肿瘤、头颈部肿瘤、血液瘤等多个领域拓展销售渠道，积极扩大在地级核心医院和县级市场的覆盖，2021年销售额同比+13.1%。

克艾力在进入集采和医保目录后可及性大幅提高，医院开拓和市场下沉等工作初见成效，2021年销售额同比+27.5%。

此外，公司的全球独家创新制剂多恩达（盐酸米托蒽醌脂质体）于2022年1月获批，多个实体瘤适应症同步推进临床试验，市场潜力巨大。

伴随多恩达的上市，公司的抗肿瘤事业部成立血管专线，负责PI3K抑制剂、达沙替尼、硼替佐米等产品的市场推广。

抗肿瘤产品的销售额有望持续保持高速增长，成为公司未来业绩的核心驱动力。

▍研发投入持续提升，多项重磅产品有望陆续落地。

2021年公司研发费用34.33亿元，同比+18.8%，约占成药业务收入的15.1%。

公司在研管线包括小分子创新药40余项、大分子创新药40余项、新型制剂30余项，覆盖肿瘤、免疫、呼吸、神经、心血管、抗感染等多个领域。

2021年公司的临床入组人数超过4000例，较2020年增加两倍以上，多项新药产品已进入注册临床试验阶段。

目前公司超过50个重点候选药物已进入临床或申报阶段，进展较快的产品包括：第三代EGFR-TKI甲磺酸瑞泽替尼胶囊已递交NDA，用于治疗非小细胞肺癌；用于治疗抑郁症的琥珀酸去甲文拉法辛缓释片已提交NDA，为该产品类型国内首家；注射用两性霉素B脂质体已完成用于治疗侵袭性真菌感染的关键临床试验，伊立替康脂质体注射液已完成用于治疗胰腺癌的关键临床试验，RANKL单抗JMT103已完成用于治疗骨巨细胞瘤的关键临床试验，等等。

预计未来5年内，公司将有30余个创新药及新型制剂产品、60余个仿制药陆续上市，带来持续的高质量增长。

▍风险因素：研发进度低于预期，药品招标降价，恩必普等核心产品销售额下滑。

▍投资建议：公司肿瘤药和心血管疾病用药维持强劲增长，普药业务有望加速，重磅在研品种料将陆续上市。

结合2021年业绩，考虑到短期内受恩必普医保降价影响，业绩增速有所放缓，下调公司2022-2023年EPS预测至0.53/0.62元（原预测0.55/0.67元）。

参考可比公司估值给予公司2022年20×PE，对应目标价13港元（人民币10.6元，汇率0.83），维持“买入”评级。