天风证券-中国太平-0966.HK-NBV同比+3.6%，银保驱动NBV增速略超预期；继续率好于同业带动剩余边际同比稳健增长+10%-220324

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整体：全年归母净利润同比+14.7%至75.1亿港元，主要源于投资提振。

其中，寿险业务、养老及团体险业务、资产管理业务净利润分别同比-22%、+11%、+30%至111.2亿港元、3.8亿港元、7.4亿港元；境内财险亏损3.8亿港元，境外财险实现扭亏为盈，实现净利润0.2亿港元。

集团归母净资产同比下降2.85%至881亿港元，主要源于计提高分红蓝筹股减值所致。

集团归母内含价值同比+14.3%至2176亿港元。

寿险：NBV同比+3.6%（人民币口径同比+0.7%），我们预计增速大幅领先同业（除友邦）。

其中，个险NBV同比-5.9%，银保NBV同比+70.1%。

1）新单保费：全年同比+22%至349.46亿港元，其中个险、银保、多元销售新单分别同比+30.4%、-9.8%、+152.2%。

我们判断，个险正增长主要源于去年公司积极推进产品形态创新，推出两款月缴型产品，年金"吉祥人生"、增额终身寿"岁悦添富"拉动。

2）价值率：整体小幅下滑0.5pct.至24.1%。

其中，个险margin下降9.8pct.至32.3%，我们判断主要源于公司产品结构调整，长期保障型产品占比下降3.4pct.所致；银保margin提升4.7pct.至9.3%，主要源于公司银保聚焦高价值业务，驱动10年以上新单同比+68.5%至17.5亿港元，10年以上新单保费占银保管道的比重从去年的10.1%上升至18.8%。

公司代理人规模较年初+1%至38.5万，我们预计好于同业，主要源于其犇计划增员从津贴、产品及持续培育等方面为新人提供大力度支持；质态方面，个险13个月留存率+8.7pct.至55%，月均人均产能同比+15.7%至12057元。

寿险剩余边际同比+10.1%至1888亿元，持续维持稳健增长；我们预计主要源于13个月继续率（同比-0.1pct.至95%）、25个月继续率（同比-0.3pct至92.4%）持续领先同业，月缴产品13个月继续率为74.9%，好于此前的审慎假设预期。

寿险EV同比+19.3%至2401亿港元，NBV创造的贡献下降1.5pct.至6%，但其他经验差异及汇率影响贡献162亿港元，我们预计为投资正偏差所致。

境内财险：境内财险业务方面，亏损3.8亿港元，主要受到赔付支出增加影响。

综合成本率提升2pct至105.9%，其中费用率-13.6pct至35.0%、赔付率+15.6pct至70.9%。

分险种来看，受车险综改影响车险保费同比-4.0%；而非车险保费高增+25.7%，占比提升6pct至36%，成为驱动保费的新增长极。

境外财险：太平新加坡保费分别+27%，实现税后利润0.6亿港元，同比+20.9%；太平英国综合成本率-65.0pct.至54.2%，恢复承保盈利。

境外的再保险业务亦同比扭亏，实现0.1亿港元盈利，源于减值损失减少和汇兑收益增加所致。

投资：总投资收益同比+24%至582亿港元，其中资本利得为142亿港元，同比+34.7%；净投资收益率4.07%，同比-0.14pct；总投资收益率5.39%，同比-0.05pct，主要源于抓住股票市场高位兑现较多浮盈。

受益于第三方管理规模快速增长，集团投资资产较年初+20.5%至1.2万亿港元。

其中，固收类占比-0.8pct至77.6%、权益类占比-1.5pct至18.7%。

养老及团体险业务：养老企业年金受托资产较年初+17%至1791亿港元，养老保险管理服务费收入同比+28%，投资收益同比+34%，但净利润同比仅+11%，主要受行政成本同比+31%拖累。

投资建议：银保驱动全年NBV增速小幅超预期。

自20H1寿险受疫情冲击业务节奏及费用超支影响大幅下滑后，20H2起公司严控费用，NBV增速已连续优于行业平均水平；且继续率水平领先同业，EV及剩余边际稳健增长。

目前公司对应2022年PEV仅0.14倍，处于历史低位。

风险提示：1）长端利率超预期下行；2）负债端销售及增员进展不及预期。