国信证券-中国利郎-1234.HK-渠道转型顺利，2021年收入增长26%-220324

《国信证券-中国利郎-1234.HK-渠道转型顺利，2021年收入增长26%-220324（10页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《国信证券-中国利郎-1234.HK-渠道转型顺利，2021年收入增长26%-220324（10页）.pdf（10页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

核心观点收入稳步恢复，毛利率受存货拨备影响下滑，维持高派息。

2021年公司收入33.8亿元，+26.1%，实际零售增长高双位数。

毛利率41.9%，-3p.p.，主要受到1.2亿元鞋类存货拨备影响。

受轻商务转型自营影响，销售费用率23.5%，+5.2p.p.。

与2019年相比，公司存货/应收周转天数分别+36/-31天至145/57天，总体营业周转天数恢复较健康水平。

2021年公司派息率71%，过去5年，派息比例均在70%以上。

下半年受存货拨备影响，利润下滑32%。

2021H2公司收入20.3亿元，+27.6%。

毛利率36.7%，-12.0p.p.，主要受存货拨备影响。

销售费用率23.6%，-0.3p.p.，管理费用率+2p.p.至5.4%。

由于毛利率下滑、管理费用率提升，下半年实现净利润1.97亿元，-31.8%。

渠道转型顺利完成，发力新零售，目标2022年增长10%。

1）主系列约40%门店转为代销、轻商务290家门店全部转为自营，为店铺库存互联互通、加强存货管理能力，提升店效和售罄率打好坚实基础。

2）公司积极发展新零售，有效利用电商清理库存，实现零售增长20%；由于线上转型自营，全年线上收入达到3亿+，占总收入约10%。

3）2022年公司继续加强品牌建设和全渠道建设，预计升级500家主系列门店，并新开智能物流园加快旺季配送效率。

管理层预计2022年零售增长10%或以上，净开50-150家店铺，电商销售+10%。

净利率预计恢复到15%或以上。

风险提示：疫情反复；原材料价格波动；渠道改革不及预期；系统性风险。

投资建议：财务稳健，股息率高，看好2022年稳步复苏。

2021年公司销售较好增长，利润率因鞋类存货拨备、转型自营费用率提升而暂时承压。

疫情以来，公司积极推广品牌和转型渠道，线上新零售发展势头迅猛，线下轻商务转型自营和主系列转型代销有望加强渠道库存管理能力，为疫后复苏打下坚实基础。

由于轻商务系列转型自营后费用压力较大，考虑到近期国内疫情反复对销售产生负面影响，审慎起见我们下调盈利预测，预计2022~2024年净利润分别为6.5/7.4/8.5亿元（原2022~2023年为7.1/7.9亿元），同比增长38.0%/15.1%/14.9%，对应2022年7.5-8xPE，下调合理估值为4.8~5.1港元（原为5.6~6.0港元）。

公司财务业绩表现稳健，短期业绩修复可期，且长期保持高股息率，具备较好配置价值，维持“买入”评级。