国泰君安-旭辉控股集团-0884.HK-2021年核心股东净利润同比减少9.2%至人民币72.8亿元；略低于预期-220324

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事件描述：旭辉控股集团（“旭辉”或“公司”）发布了其2021年经审计业绩，主要指标表现如下：2021年业绩总体稳健。

旭辉2021年总收入录得强劲增长，同比增长50.2%，主要受到以下几个方面支撑：1）房地产开发业务交付的强劲增长，交付面积同比增长37.0%，结转单价同比增长12.7%；2）来自租金收入的大幅提升，主要由于来自五棵松体育馆的新增租金收入；以及3）来自物业管理收入的坚实增长，同比增54.9%。

毛利率同比下滑2.4个百分点至19.3%，处于行业的平均水平，但是略低于我们的预期。

2021年股东净利润和核心股东净利润分别同比下跌5.2%和9.2%，低于我们的预期。

2021年核心净利润率也相对较低，为6.8%（2020年：11.2%），主要是因为来自合联营项目的利润贡献较低。

如果撇除公平值收益的影响，公司2021年应占合联营公司的利润为人民币7.138亿元，而在2020年为人民币20.879亿元。

基于公司主动债务管理和良好的现金流管理，旭辉2021年底的净负债率（永续债计算作权益）保持在62.8%（2021年中：60.4%；2020年底：64.0%），同时加权平均融资成本下降至5.0%（2021年中：5.1%；2020年底：5.4%）。

更重要的是，旭辉2021年年底“三条红线”进入绿档。

总的来说，我们认为旭辉录得了稳健的2021年业绩表现，尤其是考虑到当前行业充满挑战的时间点，同业公司可能出现业绩大幅下滑（例如，融创01918HK最近宣布2021年盈利预警，预计其净利润可能同比下滑85%左右，核心净利润可能同比下滑50%左右）。

公司宣布了末期股息为人民币5.7分，即全年派息为总共人民币15.7分。

作为派息下降的补偿，旭辉建议派发红股，基准为公司股东每持有100股股份获发4股红股。

作为优质民企开发商，风险被过度担忧。

旭辉于2022年3月16日做了一个公开透明披露，澄清关于其表外负债以及合联营项目风险的不实报道。

我们相信，对于公司流动性和合联营的风险被过度担忧了，考虑到：1）旭辉合联营合作伙伴保持高度分化，也包括了大量国企和香港开发商；2）公司最近完成发行人民币10亿元中期票据，票面利率4.75%，以及获得平安银行人民币50亿元的并购贷款额度；以及3）惠誉和标普分别在2022年1月28日重申了公司BB的评级。

考虑到其大量的合作项目，旭辉不可避免会受到行业风险的负面影响。

但是作为一个优质民企开发商，我们认为旭辉能穿越周期，度过寒冬，并且受惠于进一步的政策放松。

旭辉将在今天下午16：00举行2021年业绩推介会。

在分析师会议之后，我们将于下一份报告中检讨盈利预测及目标价，但考虑到估值吸引，将维持“买入”评级。