中信证券-豫园股份-600655-2021年年报点评：业绩稳健，静待重估-220324

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2021年公司收入、归母净利润增长稳健：支柱产业时尚珠宝依托资金、品牌优势逆势扩张，门店净增602家；公司业务布局日臻完善，新产品新模式不断推出，增厚公司业绩的同时有望抬升公司估值。

看好公司外延式扩张与内生增长双线并举，给予目标价11.0元，维持“增持”评级。

▍业绩稳健增长。

2021年，公司实现营收/归属净利润/扣非归属净利润/经营活动产生的现金流量净额510.6/38.6/28.0/-68.8亿元，同比上年（调整后）+12.15%/+6.92%/+13.39%/-506.10%；拟每10股派发现金红利人民币3.5元（含税）；2021Q4，营收/归属净利润/扣非归属净利润188.3/20.6/15.6亿元，同比+25.7%/+1.9%/+45.0%。

▍珠宝时尚集团营收继续保持良好增长态势。

2021年，黄金饰品营收267.6亿元/+22.7%，珠宝时尚集团终端网点净增602家，总数达到3981家。

网点商业模式持续深化，店铺合伙人项目成就首个直营百万店长；继续打造爆款好产品，老庙古韵金年销售近40亿元，相比2020年的10亿销售额大踏步提升；同时品牌矩阵也在2021年得到了很好的夯实，除了持续深化发展经典品牌“老庙”“亚一”，通过投资收购或内生增长培育发展了DJULA、Damiani、Salvini、LUSANT，DJULA、Salvini开出线下门店，成功创新孵化了实验室培育钻品牌LUSANT。

▍各业务板块恢复态势良好，公司旗下集团经营成果显著。

2021年，物业开发与销售营收168.3亿元/-3.6%，度假村营收3.5亿元/-29.0%，餐饮营收8.1亿元/+53.3%，商业租赁营收11.5亿元/-5.3%，医药营收5.2亿元/21.4%。

除了物业开发与销售、度假村、商业租赁同比有所下降，各业务实现良好的恢复态势，其中物业开发与销售、度假村业务下降趋势有所减缓。

文化饮食集团推进连锁化，2021年开业超过80家，签约超过100家；美丽健康集团WEI沁莲莹润在丝芙兰全渠道上市，AHAVA打造多款千万级单品，XWAY发展初具规模；汉辰表业集团上海表销售收入历史性重跨亿元大关；商业管理集团总客流量达到1.2亿，会员累计存量达到约335万，同比增长90%左右，会员年活跃度35%、销售占比22%，商业调整面积超1.3万㎡；复地产发集团稳健良性发展中。

▍公司发展重视线下布局提速，打造新产品、新触点、新模式“三新”增长策略。

2022年公司线上布局加强，线下布局提速，松鹤楼面馆、化妆品、表业都提出了在2022年加速线下布局的目标。

新商业模式方面，公司保持一定的试错空间，推出合成钻品牌LUSANT。

此外，公司持续进入人、货、场全链路，全生命周期会员运营，产业投资，多元化融资，全球化布局，生态融通，科创建设，FES打造，COO体系落地，组织机制方面持续提升。

▍风险因素：局部疫情反复致抑制线下销售；金价大幅波动；房地产行业持续调控；外延投资项目表现不及预期。

▍投资建议：“内生外延”合力促增长，低估值具备配置价值。

考虑到局部疫情反复影响线下业务，下调公司2022年、维持2023-24年收入预测分别至585.4（原预测为619.7亿）/681.9/792.7亿元，下调2022年、维持2023-24年公司归母净利润预测至42.9（原预测46.4亿）/48.7/55.1亿元。

参考公司各业务板块行业平均估值水平，给予2022年10xPE，目标价11.0元，维持“增持”评级。