东方证券-《FOF系列研究之五十》：基于组合优化的FOF组合管理-220323

《东方证券-《FOF系列研究之五十》：基于组合优化的FOF组合管理-220323（17页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《东方证券-《FOF系列研究之五十》：基于组合优化的FOF组合管理-220323（17页）.pdf（17页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

研究结论FOF组合管理难度加大：当前公募基金数量已超过9000，基金产品类型日渐丰富，产品数量呈现爆发性增长。

基金本质上是一个资产组合，可以投资于股票、债券、现金等各类资产，FOF组合的管理本质上仍然是对底层资产的重组整合，需要贯穿底层持仓去了解组合收益来源，控制风险。

公募FOF的持仓特征：1）换手率：FOF产品的换手率低于权益基金，基于重仓基的换手率中位数为1.3倍，基于完整持仓的换手率中位数为1.0倍。

2）集中度：公募FOF的集中度较高，近年有下降趋势。

当前FOF集中度的中位数为53%，大部分集中度在50%至60%之间。

3）个基权重：个基权重中位数呈现下降趋势，组合更加分散。

当前个基权重中位数为4.7%，所有FOF基金的最高权重不超过20%符合监管要求。

4）持仓数量：近年持基数量有上升趋势。

根据2021年半年报，FOF产品持基数量的中位数为27只，大部分持基数量在20至40之间。

权益基金的持有数量中位数为18只。

公募FOF的风险偏好：1）行业偏好：截止2021年半年报，在周期板块上的配置比例最高32.0%，其次为科技和消费，分别占16.3%和15.9%，另医药、金融地产、新能源和军工占比为12.1%、11.7%、9.2%和2.3%。

相对中证800，在周期和新能源超配，金融地产和消费低配。

子行业的平均偏离度为1%，板块的平均偏离度为3%，子行业的平均偏离度更小。

2）风格偏好：偏好小盘成长的风格，具有低信息确定性、反转效应、低Beta的持仓特征，倾向于选择具有独门股票的基金而非抱团股，强调基金经理与众不同的选股能力。

在Size因子上的暴露为-0.32，在Value因子上的暴露为0.10，风格变化不大。

量化FOF组合的等权构建存在弊端：等权策略操作简单，但没有对风险做任何约束，持仓基金的底层资产结构不清晰，可能在某些风险因子上有较大的暴露，当面临大的风格切换时容易产生回撤。

等权配置的量化组合在行业上的偏离更大，相对中证800，板块平均偏离6%，子行业平均偏离2%。

组合优化的优势：组合优化为管理人提供平台，实现投资组合的精确控制。

不论是公募产品还是量化Top组合普遍在行业上有明显偏离，对行业的适当敞口可以给组合带来更高的收益，同时也要承担一定的风险，在构建基金组合时我们可以对个基权重、行业暴露、风格暴露等设置约束条件，来控制组合风险。

增强FOF组合的构建方式：1）风险因子暴露约束：组合收益随着板块暴露的放开而提升，但若完全不控制板块暴露，组合的表现会变弱，且不约束板块风险的超额收益回撤显著大于其他组合，带有约束的组合信息比更高，持仓数量随着更严的条件而增多。

2）风险厌恶系数：反应基金经理对组合风险的容忍程度，风险厌恶系数越高，得到的组合越保守，若风险厌恶系数为0，组合优化的目标函数即为最大化收益。

随着lambda的提高，组合收益受到限制，但组合波动逐渐降低，且持有的基金逐渐增多分散风险。

3）个基权重限制：权重限制越松组合收益越高，当权重上限达到20%后收益反而降低。

持仓集中度的降低有利于组合风险分散，高集中度的持仓风格也可能带来更高的风险和收益。

组合表现：板块暴露0.05、风险厌恶系数0、个基权重限制10%的增强FOF组合年化收益18.03%，相对中证800超额8.5%，信息比1.09，超额收益回撤17.89%。

我们建议投资者构建组合时可以适当控制行业风险，有助于组合稳定性提升。

风险提示1.基金历史业绩不代表未来。

2.极端市场环境可能影响模型稳定性。