东方证券-安踏体育-2020.HK-各品牌高质量增长，冬奥会提升品牌热度-220323

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核心观点安踏发布2021年报，公司实现营业收入493.3亿，同比增长38.9%，实现归母净利润77.2亿同比增长49.6%（略高于盈利预喜），若扣除Amer损益，实现净利润78亿，同比增长35.4%（符合盈利预喜）。

安踏主品牌：DTC稳步推进，冬奥会提升品牌势能。

主品牌实现营业收入240.1亿，同比增长52.5%，主要由电商（同比62%增长）和DTC转型驱动。

截至2021年底，公司在18个地区约有6,000家DTC门店，其中直营门店占52%，余下由加盟商按安踏运营标准营运，DTC推进顺利，2022预计再新增700-900家门店。

盈利能力方面，21年主品牌经营利润率为21.4%，同比下滑7.3pcts，主要系21年品牌“引领计划”产生更多广告及宣传开支所致。

冬奥会期间，安踏品牌势能得到强化，已吸引不少新锐和高端白领用户关注。

FILA品牌：盈利能力维持较好水平，坚持三个顶级战略，持续拓展消费群体。

FILA品牌实现营业收入218.2亿，同比增长25.1%，其中21H2同比仅增长6.8%，我们认为21Q3洪水、疫情等外部因素对FILA品牌的增长带来不利影响。

另一方面，FILA盈利能力仍然维持较好水平，毛利率和营业利润率分别为70.5%和24.5%，同比增长1.2和-1.3pcts（下半年经营利润率受收入增速放缓影响略有压力）。

公司未来将继续坚持顶级品牌、顶级商品和顶级渠道战略，同时FILA也将继续捕捉来自不同年龄层的机遇，利用FILAKIDS和FILAFusion的成功扩展目标消费群体（从一个人到一家人），目前维持2025年规模实现400亿的战略目标。

迪桑特和可隆继续高增，Amer大幅减亏。

其他品牌实现营业收入34.9亿，同比增长51.1%，其中迪桑特核心布局冰雪、高尔夫和铁三品类，不断巩固自身在冰雪服装中的领导地位，现已成为高端精英人士的首选品牌；可隆流水首次突破10亿元，踏上健康发展道路，未来旨在成为高端质量户外生活方式品牌。

AmerSports大幅减亏至8,100万元，其中DTC业务、电商和中国业务快速增长，占比同比2019年大幅提升。

展望2022，我们认为公司将借助冬奥会带来的契机，进一步增强大众对于安踏品牌科技属性的认知。

长期来看，我们仍然看好安踏集团完善的多品牌矩阵、扎实的渠道零售能力以及进取的企业文化，期待未来超预期表现。

盈利预测与投资建议根据年报，我们下调2022-2023年盈利预测，预计2022-2024年每股收益分别为3.37元、4.21元和5.37元（原2022-23年为3.44和4.33元），参考可比公司，给予公司2022年32倍PE，对应目标价132.9港币，维持“买入”评级。

风险提示：国内外疫情的反复，回收经销商带来的短期业绩波动等。