德邦证券-晨光文具-603899-“一体”披荆斩棘，“两翼”乘风破浪-220323

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晨光文具是国内文具行业领跑者，具备“研产销”能力，渠道、产品、品牌底蕴积累深厚。

公司立足“一体（传统业务）两翼（科力普、零售大店）”战略，业绩稳健持续增长。

“双减”政策整体影响逐渐减弱，“两翼”新兴业务驱动公司业绩增长。

2021公司经营状况良好，实现营收176.07亿元，同比+34.0%，归母净利润15.2亿元，同比+20.9%。

国内文具行业增长稳健，对比海外成熟市场，国内文具行业集中度以及人均文具消费均较低。

2020年国内文具市场规模达1639亿元，2013-2020年国内文具规模CAGR达5.6%；国内书写工具CR5市占率仅38.3%，相较于美国62.3%、日本63.6%和加拿大66.4%。

国内文具市场集中度较低，以OEM代工模式为主的文具产商竞争力较弱，龙头份额将持续提高，产业集中是文具行业未来趋势。

文具行业处于量价齐升阶段，城镇化提高带动文具体量增长，文创产品矩阵升级提高产品溢价。

品牌、产品、渠道三维聚力，护城河持续扩宽。

品牌端：品牌矩阵多元化，细分市场市占率提高，连续九年蝉联“中国轻工业制笔行业十强企业”第一，晨光品牌地位巩固；产品端：传统业务四个赛道稳健推进，发展精品文创，提高产品附加值，产品从中低端逐渐往中高端发展，结构持续优化带动业绩长期增长，收购安硕品牌发挥协同作用，制笔领域地位进一步巩固；渠道端：线下拥有零售终端超过8万家，覆盖1200个城市二、三级合作伙伴和大客户；线上通过晨光科技开拓电商业务，推出晨光联盟APP，积极推进公司全渠道策略。

办公直销快速开拓，零售大店逐渐成熟。

2014-2020年晨光科力普营收CAGR达78.6%，阳光集采政策驱动政府集采趋势形成，办公集采市场广阔且集中度较低，晨光作为文具龙头，凭借综合能力有利于开拓政企客户，六大中心仓覆盖全国七大领域，凭借完善整合服务能力，办公直销有望维持快速增长；2014-2020年零售大店营收CAGR达68.8%，零售大店为公司核心业务桥头堡，晨光生活馆定位为传统文具店升级版，而九木杂物社定位精品文创店，加盟开放门店快速扩张，计划每年新增100家门店，随着运营能力改善，人效、坪效提高，零售大店业务有望扭亏为盈，发展前景可期。

投资建议：预计2021-2023年公司实现营业收入176.07/215.82/253.43亿元，同比+34.0%/22.6%/17.4%；预计实现归母净利润15.18/18.41/22.44亿元，同比+20.9%/21.3%/21.9%；预期EPS分别为1.64/1.98/2.42元，对应估值分别为31.2X/25.7X/21.1X，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：原材料成本上升；人口出生率下降；学业持续减负；电子化办公趋势。