华安证券-“学海拾珠”系列之八十四：时变的基金业绩基准-220323

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主要观点：本篇是“学海拾珠”系列第八十四篇，本文进一步探讨了基金业绩评价时的基准选择，使用极大似然估计方法，通过最小化基金alpha的方差，从市场指数中确定时变基准，作者将其命名为regime-switching方法。

这种基准能更好地捕捉目标基金的风格，在样本外预测基金alpha时，使用时变基准比传统基准的alpha持续性更强。

回到国内基金市场，进行业绩评价的第一步就是确定基金的基准，并且国内市场同样存在比较严重的设定基准错配以及基金风格漂移的问题，因此时变的基准可能能够更好地捕捉基金风格，对其alpha做出更准确的评估。

传统业绩基准的局限性基金业绩评估方法可分为两种：1、基于回报的业绩评估；2、基于投资组合持仓的业绩评估。

每种方法都有自己的（劣）优势。

基于因子的基准和基于指数的基准并不等价。

作者将17个常见被动指数回归到风险因子上时，出现了显著为正的alpha，因此，使用基于因子的基准，很可能高估了基金的业绩。

另一方面，基金评价时如果采用的指数基准是错配的，基金alpha的方差就会增加。

时变的基于指数的基准作者基于17个常见的被动指数，使用极大似然估计方法，通过最小化基金alpha的方差，从指数中确定时变基准，得到的时变基准比传统指数基准更好地捕捉到了基金的系统性风险暴露。

作者发现，基金官方/设定基准的错配率相当高，在金融危机之后达到85%（1-15%），在金融危机期间，基金的风格漂移更为频繁。

来自错配基准的估计alpha持续性会比较差，这也是样本外alpha衰减的重要原因。

在样本外预测中，使用作者的时变基准比传统的指数基准有更高的alpha持久性。

风险提示本文结论基于历史数据与海外文献进行总结；不构成任何投资建议。