国金证券-上海贝岭-600171-完善电源管理布局，高性能ADC初显锋芒-210801

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投资逻辑三大增长核心驱动力及模拟IC行业趋势高速高精度ADC逐步突破：工业类、通信类等领域使用的高速高精度ADC被TI和ADI垄断，《瓦森纳安排》严格限制高速高精度ADC的出口，国产替代势在必行。

公司的16bit、125MSPS、4通道的高性能ADC是国内量产的最高水平。

随着更多型号通过客户认证，预计公司高性能ADC产品在2021-2023年营收有望达到4500万元、9500万元和1.35亿元。

由于极高的产品壁垒，预计毛利率超过60%。

收购南京微盟完善电源管理芯片布局，盈利大幅提升：2020年8月公司完成对南京微盟收购。

南京微盟2020年实现营收3亿元，产品线包括DC产品线、AC产品线和MCU产品线，与公司现有产品线形成互补。

在5G手机、5G基站、TWS计IOT设备等应用带动下，电源管理芯片需求大幅增长，预计2021年营收达到9.1亿元，占总营收比例从2020年的35%提升至45%；由于产品普遍大幅涨价，预计毛利率提升8pct-15pct。

积塔半导体产能大幅扩张，公司产能需求得到相对保障：公司使用的成熟晶圆代工产能持续紧张，控股股东的子公司积塔半导体的临港一期特色工艺扩产项目于2020年投产，达产之后预计产能增长幅度超过100%，将在一定程度上保障公司产能需求，为公司营收增长提供基础。

模拟IC行业概况及趋势：公司产品电源管理芯片和ADC/DAC是重要的模拟IC品类。

全球模拟半导体市场规模为540亿美元，电源管理芯片市场规模约124亿美元，ADC/DAC市场规模约为37亿美元。

TI、ADI和Maxim（被ADI收购）为代表的欧美厂商是模拟IC的主要供应商。

模拟IC研发依赖资深工程师，并且下游分散，一般采用成熟制程，生命周期长，盈利稳定。

产品横向拓展，行业内兼并收购持续和部分产品从8寸往12寸迁移是我们认为在模拟IC领域里正在发生的行业趋势。

投资建议首次覆盖，给予“买入”评级：预计公司2021-2023年实现归母净利润6.3亿元、6.4亿元和7.4亿元，对应EPS为0.89元、0.90元和1.04元。

参考同业估值水平，给予公司2022年50倍PE目标值，对应目标价44.8元。

风险提示产品开发进度不及预期的风险、产能不足的风险、国网和南网智能表招标不及预期的风险。