东吴证券-食品饮料行业深度报告：高端酒景气向上，安稳放行舟-220322

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复盘龙头的更迭：龙头的变迁不仅是香型的变迁，更是核心竞争力的变迁。

1）1988年之前，在物质匮乏的年代，产能为王，清香型的汾酒放量成为龙头；2）90年代-2013年，在经济快速提升、产品种类逐渐丰富化、产品供需逐步匹配的过程中，行业实现量价齐升，渠道是最为重要的因素；浓香盛行，五粮液依靠大商制和OEM实现快速增长；3）2013年至今，产能过剩，行业发展由消费升级推动，品牌是最能识别优质产品的标识，茅台的品牌力强叠加酱酒领袖的身份，成为了行业品牌+价格的双标杆。

竞争格局：茅台优势显著，千元价位段竞争格局相对稳固。

在消费升级的推动下，高端价格带正处于量价齐升的扩容阶段，品牌作为高端酒最为重要的竞争力，竞争格局将保持相对稳固，强者恒强。

分价格带来看，1）茅台站稳2000元以上的超高端价格带，优势还在不断强化；2）千元价位段，一方面五、泸、郎是主要寡头竞争者，长期稳健经营可期，另一方面千元价格带寡头竞争格局短期难以改变，但产品仍还有汇量增长的基础，以茅台1935、汾酒的青花30复兴版为主优势或更为显著。

未来空间：量价齐升可期，长期看高端酒的市场空间3000亿元左右，供需紧平衡。

1）需求端方面，随着高净值人群的增加，近年来愿意为优质产品支付溢价的高消费人数占比在不断扩大，即高消费人群比例也在提升，高端酒的主要消费人群为我国的高净值人群和上层中产阶层，我们测算预计到2025年高端酒的消费人群范围为5.9亿人次，而随着消费升级推动消费理念的提升，消费者对于高端酒的需求有望继续增加，我们保守预计到2025年高端酒需求总量为10.7万吨、高端酒吨价达到286万元/吨，测算出2025年高端酒的市场规模为3062亿元，2020-2025年市场规模CAGR=17%。

2）从供给端测算，现有的高端酒企都在一步步完成自身十四五规划的路途中，保持稳健增长，高端格局稳定；同时在千元价格带也会有名优品牌酒企陆续推出的高端产品，在千元价格带实现汇量增长，继续辅助扩充高端价格带的空间，经过我们的测算，我们预计到2025年高端酒可供给的市场规模接近3000亿元，2020-2025年的复合增速为15%+。

公司角度：批价是景气度观测指标，长期看好高端酒企发展。

量方面，呈现供需紧平衡的态势；价方面，消费升级将继续驱动提价，因此，价格非常重要，酒企核心产品批价的变化是观测企业经营和股价走势的风向标，当前茅台价格稳定在2000元以上，高端白酒批价保持稳定，行业景气度仍在。

从品牌力、公司利润弹性、内部效率环比提升、业绩确定性等角度，我们重点推荐贵州茅台，长期看好五粮液、泸州老窖。

风险提示：宏观经济疲软、改革不及预期、食品安全问题。