国元证券-成人失禁用品行业深度报告：静待行业东风至，国货崛起正当时-220322

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行业概况：低渗透、高增长、低集中度，等待政策进一步催化整体情况：成人失禁用品行业规模小但增速快，2021年市场规模75亿元，在过去十年CAGR为23.2%，是吸收性用品行业增速最快的赛道；产品中搭扣式纸尿裤消费量占比最高，使用者多为重度失禁者。

需求端：消费者增长来源于中国人口老龄化及失能老人比例增加，政策端长护险政策是渗透率提升的重要催化因素，我们预计加速渗透的情况下2025/2030年市场规模分别将达162/408亿元，对应4/9年CAGR为21.2%/20.7%。

供给端：目前市场格局未定，主要玩家为国内品牌；行业CR5仅25%，区域性品牌仍有生存空间。

发展趋势：产品升级，单价达成熟市场水平；渠道端线上渠道份额持续扩大。

日本成人失禁用品市场：行业催化看政策，公司突围靠产品行业成长主线是人口老龄化，催化是介护险：日本于20世纪60年代进入轻度老龄化社会，于1963年开始制定与老人福利相关的政策，期间经历过一系列变革，最终于2000年开始实行介护险政策。

介护险为失能人群介护辅具（含成人失禁用品）的报销使得日本成人失禁用品迎来了快速增长；2001-2006年销量CAGR为13.7%(1996-2001为6.0%）；且随着老龄人口的增多，日本成人失禁用品行业规模已超过婴儿护理和女性卫生用品总和。

龙头铸就靠开拓新兴市场降本增效，业务专精亮点在全产品矩阵及早期消费者教育：尤妮佳是日本第一，全球前三的吸收性卫生用品商。

复盘其发展过程，我们发现尤妮佳首先在日本取得先发优势，其次通过专精主业以及不断的进入新兴市场国家来实现降本增效。

聚焦到其成人失禁业务，其能满足不同群体需求的全产品矩阵以及早期对轻度失禁者的消费者教育是其业务取得成功的主要亮点。

国内玩家：ODM驱动成长，自有品牌厚积薄发可靠股份是中国成人失禁用品市场龙头，2020年营收16.4亿元，2018-2020年CAGR为34.3%，其中成人失禁用品业务4.3亿元，市场份额为8.3%。

业务亮点：1）完善的品牌矩阵；2）渠道端抓紧线上渠道以及离家市场。

豪悦护理是以ODM为主的个护商，2020年营收25.9亿元，2019年成人失禁用品营收2.3亿元。

业务亮点：1）研发复合芯体带来国内外知名品牌合作；2）ODM业务产能扩张带来更多高质量的大客户，进而实现整体业务的降本增效。

投资建议相较于婴儿护理/女性卫生用品，成人失禁用品行业国外品牌并无很强的先发优势，目前市场以可靠股份、恒安国际等国内公司为主。

我们看好国货品牌对本土市场的深耕能力以及中高端品牌后期的发展能力。

建议关注：可靠股份、豪悦护理、恒安国际。

风险提示疫情防控风险；政策风险；宏观经济风险；行业竞争加剧导致盈利下降风险；原材料价格上涨风险。