天风证券-申购建议：积极申购，山石转债，国内网络安全行业的领导厂商-220321

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申购分析：1.山石转债发行规模2.67亿元，债项与主体评级为A+/A+级；转股价24.65元，截至2022年3月18日转股价值100.77元；各年票息的算术平均值为1.57元，到期补偿利率14%，属于新发行转债较高水平。

按2022年3月18日6年期A+级中债企业到期收益率9.05%的贴现率计算，债底为74.22元，纯债价值较低。

其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为6.02%，对流通股本的摊薄压力为10.83%，对现有股本摊薄压力较小。

2.截至2022年3月18日，公司前三大股东越超高科技有限公司、田涛、苏州工业园区元禾重元并购股权投资基金合伙企业(有限合伙)分别持有占总股本16.94%、7.44%、7.30%的股份，持股5%以上的股东田涛承诺优先配售，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在68%左右。

剩余网上申购新债规模为0.86亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于1150-1250万户，预计中签率在0.00068%-0.00074%左右。

3.公司所处行业为软件开发（申万三级），从估值角度来看，截至2022年3月18日收盘，公司PE(TTM)为59.35倍，在收入相近的10家同业企业中处于中间水平，市值44.77亿元，处于同业较低水平。

截至2022年3月18日，公司今年以来正股下跌16.25%，同期行业指数下跌13.16%，万得全A下跌13.16%，上市以来年化波动率为46.53%，股票弹性一般。

公司无股权质押风险。

其他风险点：1.产品研发失败或销售不及预期的风险；2.技术不能保持先进性的风险及相关技术迭代风险；3.市场竞争风险；4.人才流失风险；5.客户集中风险等。

4.山石转债规模较小，债底保护较低，平价高于面值，市场或给予21%的溢价，预计上市价格为122元左右，建议积极参与新债申购。

风险提示：违约风险、可转债价格波动甚至低于面值的风险、发行可转债到期不能转股的风险、摊薄每股收益和净资产收益率的风险、本次可转债转股的相关风险、信用评级变化的风险、正股波动风险、上市收益溢价低于预期。