东方金诚-固定收益周报：金融委会议释放出哪些重要信号？-220320

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上周三（3月16日）国务院金融委召开专题会议，研究当前经济形势和资本市场问题。

这次会议公告释放出重要信号，对资本市场产生了“立竿见影”的影响。

我们认为有两点最值得关注：一、关于宏观经济运行。

本次会议强调“一定要落实党中央决策部署，切实振作一季度经济”。

这意味着尽管3月15日公布的1-2月消费、投资、工业生产等宏观经济数据超出市场预期，但监管层并未据以判断经济下行压力已得到根本缓解。

下一步宏观政策的稳增长取向不会轻易改变。

事实上，年初宏观数据同比都出现偏高增速，但如果扣除基数影响，内部分化较大。

其中，上年同期低基数影响（以两年平均增速衡量）在1-2月固定资产投资增速上体现得最为明显。

2021年1-2月，固定资产投资两年平均增速仅为1.7%，而全年为3.9%。

如果扣除这一低基数影响，2022年1-2月固定资产投资增速将不是12.2%，而是4.8%。

这一增速水平与2021年全年的4.9%基本持平，并没有显著加快。

尤其是在固定资产投资的两个子项——基建投资和制造业投资方面，去年同期这两个指标的两年平均增速都是负值，很大程度上推升了今年的同比增速（分别达到8.1%和20.9%）。

进入2021年3月和4月，固定资产投资两年平均增速将从1.7%大幅升至2.9%和3.9%，这意味着今年3月固定资产投资增速将会有明显回落。

另外，低基数影响也体现在消费中。

2021年1-2月，社零两年平均增速为3.2%，而全年为3.9%。

但若扣除这一低基数因素，今年1-2月的社零增速将是4.0%，并没有同比数据6.7%显示得那么高。

进入3月，上年同期基数将从3.2%大幅升至6.3%，这意味着今年3月社零增速将显著承压下行。

第三，疫情扰动在服务业生产指数中的影响明显。

今年1-2月服务业生产指数同比增长4.2%，尽管较去年12月的3.0%有所改善，但仍处明显偏低水平。

疫情前，该指数增速基本稳定在7%-8%之间。

第四，1-2月宏观数据中，上年基数偏高而又出现高增的有工业生产和房地产投资数据。

前者受出口强势和汽车生产修复拉动，后者与保交楼政策加码，1-2月房屋施工面积同比从去年12月的-35.3%大幅升至1.8%有关。

后期伴随出口增速下行，以及房企前期拿地收缩、资金来源收紧，工业生产和房地产投资增速都会出现较快下行势头。

最后，当前宏观经济下行压力在城镇调查失业率数据中体现得较为直接，2月该指标已升至控制目标上限5.5%。

除去季节性因素外，仍呈整体上升势头。

近期高层强调，“今年我们加大宏观政策实施力度，财政货币政策要围绕实现就业目标来展开”。

这意味着后期宏观政策稳增长取向将不会轻易改变。

二、关于货币政策的表述，会议要求“货币政策要主动应对，新增贷款要保持适度增长”。

我们认为，这里除了明确货币政策稳增长取向不变外，还有很强的针对性。

主要指向2月新增贷款规模为1.23万亿，同比少增1258亿。

这导致当月末各项贷款余额增速降至11.4%，续创近20年来新低，表明近期货币政策加大实施力度尚未充分传达到贷款端。

回顾2008年以来的三轮稳增长过程（2008-09年、2012年、2015-16年），都伴随着贷款增速阶段性不同程度上行。

我们认为，新增贷款保持适度增长，主要可从三个方面入手：一是推动楼市回暖，缓解居民贷款偏弱问题，同时通过并购贷、开发贷等渠道，加大银行驰援房企力度；其次，要适度放松城投平台贷款，支持基建投资提速；最后，要发挥结构性货币政策工具在稳定金融总量方面的作用，通过加大对小微企业、绿色发展和科技创新的信贷支持力度，提升整体信贷规模。

考虑到当前经济下行压力并未根本缓解，宽信用过程还需进一步发力，我们判断尽管3月MLF利率和存款准备金率都未做下调，但二季度降息降准都在央行的政策工具箱内。

届时能否落地有两个观察点：一是二季度房地产市场是否仍在延续“房价下跌、投资下滑、销量负增”的过程；二是二季度GDP增速是否存在“破5”可能。