光大证券-明泰铝业-601677-ROE创上市以来新高，2022年业绩有望继续高增长-220320

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事件：公司于3月18日盘后发布2021年年报，2021年实现营收246亿元，同比增长51%；归母净利润18.52亿元，同比增长73%；扣非后归母净利润15.9亿元，同比增长97%。

点评：全年业绩与预告基本一致，2021Q4业绩环比回落。

2021年归母净利润为业绩预告下限（有3万吨在途产品未确认业绩影响），扣非归母净利润为业绩预告中值。

2021Q4归母净利润为4.5亿元（环比-19%）;扣非归母净利润为4.0亿元（环比-16%）。

Q4业绩环比回落主要系铝价剧烈波动所致。

2021Q4长江有色铝A00价格于2021年10月19日达24240元/吨，最低跌至18330元/吨（11月18日），期间最大跌幅24%。

单吨盈利能力大幅提升，ROE（摊薄）17%、经营性现金流创上市以来新高。

业绩增长源于：1）量增：2021年铝板带销量96万吨（同比+15%），铝箔销量19万吨（同比+30%）。

2）价升：2021年多次上调加工费，单吨铝产品扣非归母净利润达1375元，较2020年831元提升64%。

3）降本：68万吨/年再生铝产能投产降低成本。

4）指标：2021年ROE（摊薄）较2020年提升5个百分点至17%，经营性现金流达20.7亿元已超过公司净利润，主要源于销售政策调整。

持续发力高端产品，规划2025年产销量200万吨。

2021年研发费用9.5亿元，同比增长84%，公司不断加大高端阳极氧化用铝合金坯料，电池箔，动力电池，新能源汽车结构件、电池托盘用铝，轨道交通用铝、船舰隔板、车用全铝罐车材料等领域研发。

目前在建项目主要包括韩国光阳铝业项目产能12万吨/年，明晟新材料项目产能30万吨/年，义瑞新材产能70万吨/年再生铝及绿色新型铝合金项目。

公司预计2025年产销量将突破200万吨，较2020年98万吨翻倍增长。

盈利预测、估值与评级：基于加工费不断上调，高端产品占比不断提升以及再生铝落地带来成本的继续下行，看好公司业绩和估值双升。

考虑铝价波动我们调整公司业绩，并新增2024年业绩预测，预计2022-2023年归母净利润为28.7/38.1亿元（较前次预测调整+1.7%/+0.5%），2024年归母净利润为45.3亿元，同比增长55.1%/32.5%/19.1%，对应当前股价的PE估值分别为9/7/6X，维持“增持”评级。

风险提示：铝价大幅波动风险；公司在建项目产能释放不及预期；应收账款大幅增长风险。