天风证券-知乎-ZH.US-内容与商业化场景不断丰富，22年继续生态为先-220319

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知乎披露21Q4及2021年业绩，21Q4整体业绩符合预期，商业变现推动营收高增长。

21Q4知乎实现总收入10.19亿元，同比增长96.1%，环比增长23.8%；毛利率为47.1%，同比降低17pct，环比降低4.5pct；经调整净亏损为2.41亿元，同比扩大815.5%，环比扩大114.2%，经调整净亏损率23.6%，同比扩大18.6pct，环比扩大10pct。

2022Q1公司预计实现营收7.2-7.4亿元。

2021年知乎全年实现营收29.59元，同比增长118.9%，调整后净亏损7.47亿元，20年同期为净亏损3.37亿元。

21年全年月活用户同比增长40%，用户多样性提升且保持高参与度，视频化积极推进。

4Q21知乎MAU达到1.03亿，同比增长36.4%，环比增长2.1%，DAU/MAU比例保持稳定。

2021年知乎平均MAU0.96亿，同比增长40%。

从用户画像来看，知乎的用户群体绝大多数在30岁以下，二线及以下城市用户占比52%，女性用户占比47%；二线及以下城市用户占比超过50%。

21Q4公司自然增长的新用户保持较高比例。

内容生态持续丰富，21Q4知乎平台累计内容4.9亿条，同比增长39%，问答4.2亿条，同比增长33.8%。

视频化方面，21Q4知乎平台月均上传视频内容同比增长211%，月均视频创作者同比增长32%，消费视频的DAU渗透率超过45%。

在宏观环境及广告大盘弱势情况下，公司Q4广告收入稳步提升。

4Q21广告收入为3.78亿元，同比增长18.4%，环比增长17.7%，占收入总比例37.1%，环比下降1.9pct。

从广告主行业来看，广告收入前五大客户分别为电商、网服、快消、数码3C、职业教育。

优质内容生态继续推动内容商业化解决方案高增长。

4Q21内容商业化解决方案收入为3.67亿元，同比增长380.2%，环比增长31.9%，占收入总比例36.0%，环比增长2.2pct。

知乎持续着力打造具有“获得感”的内容生态，同时知乎也通过商业赋能打通品牌对于好内容的需求，商业服务包括知乎商业服务平台“芝士”，为品牌提供多维任务模式；以及包括选题工具“吐司”，以及可以为品牌提供行业分析、品牌内容数据对比、自助分析等一系列数据指导的“有数”。

会员付费率持续提升，教育预计成为未来新增亮点。

4Q21会员收入为2.09亿元，同比增长100.0%，环比增长17.1%，占收入总比例20.5%，环比下降1.2pct。

4Q21公司MPU达到610万，对应付费用户渗透率5.9%，同比增长1.9pct，环比增长0.5pct。

4Q21公司其他收入为0.65亿元，同比增长230.5%，环比增长43.1%，占收入总比例6.4%，环比增长0.9pct。

增长主要来自职业培训以及电子商务服务的持续增长。

基于知乎用户及内容生态，公司将在职业教育方面积极布局，有望成为未来新增点。

投资建议：我们认为知乎为具备特色的稀缺平台，用户及营收均处于高增长阶段，看好公司社区壁垒及未来商业化空间。

我们预计公司2022-2024年营收分别为47.6亿/71.0亿/93.8亿元，同比增速分别为61%/49%/32%；预计2022-2024年Non-GAAP净利润分别为-11.93亿/-7.16亿/-1.27亿元；公司当前市值对应22-24年PS分别为2.4x/1.6x/1.2x，维持“买入”评级。

风险提示：用户增长放缓；用户活跃度和粘性下降；PUGV内容生态不稳定，商业化进度不及预期；短期亏损扩大，行业竞争加剧；内容及数据安全等监管风险。