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招商银行-3月15日股债双杀点评:如何看待被恐慌情绪支配的市场-220315

上传日期:2022-03-18 20:01:51 / 研报作者:石武斌赵宇柏禹含 / 分享者:1002694
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事件:3月15日,国内市场股债双杀,上证指数大幅放量下跌4.95%,10年期国债收益率上行超过5个BP。

对此我们评论如下:(一)新的负面因素促使股债出现双杀近期市场的负面因素较多:除前期已令市场受到冲击的俄乌战争、美联储货币政策将收紧、大宗商品涨价及由此引发的类滞胀预期外,近日又出现新的不利因素,导致今天股债均受压:1)MLF降息预期落空。

此前市场认为宽信用不及预期,为了稳增长,央行将会继续降准降息,对今日调降MLF利率有较高期待。

但今日MLF利率保持不变,令市场的宽松热情受到打击;同时1-2月好于预期的宏观数据公布,更令市场暂时难以理解背后的逻辑。

2)本土疫情再度爆发,防疫政策收紧。

3月份后,国内疫情有猛烈抬升之势,深圳、吉林、上海等地收紧防疫政策,不但对制造业、消费和金融重镇构成打击,也打消了部分机构认为有可能放松防疫政策的预期,市场担心会再度出现2020年的疫情冲击。

(二)产品赎回与资金流出的负反馈放大了市场的恐慌情绪和价格下跌1)股票市场方面:近两年公募股票型基金和混合型基金的新增规模较大,其中2021年新增1.8万亿元,2020年新增3.5万亿元。

经粗略匡算,2021年申购的资金预计平均亏损约20%,这部分资金中有部分会有止损倾向。

此外,2020年密集申购大约在7月份开始,当前上证指数跌到2020年7月份附近,回到成本线附近可能加剧这部分资金的赎回。

2)固收市场方面:我们观察到1月以来,由于股票收益亏损扩大,不少固收+产品因净值下跌遭遇赎回,期间抛售了部分债券资产,阶段性推高了债券利率。

并且2月份之后由于债券利率上行较多,也导致部分纯固收基金和理财产品出现净值亏损,加剧了债券资产抛售压力。

3)北上资金近期较为少见地持续流出,从上周至今日已流出667亿。

分析其中原因:一是,近期美股波动加大,风险偏好下行,全球投资者首先减仓风险和波动相对较高的新兴市场资产;过往ViX指数上行时北上资金有八成几率流出。

二是,历史上美联储首次加息前,新兴市场资金会加速流出,加息后的半年内依然流出但速度放缓。

三是,人民币贬值也促使北上资金流出,人民币最近几天在中国疫情和美联储加息背景下快速贬值了1%。

四是,美欧与俄罗斯的大国博弈不断升级,中美关系当前依然紧张,在大国博弈的背景下全球资金可能加速回流本国。

(三)后市展望:A股趋近极端估值,短期仍承压但中长期价值显现,固收可能小幅承压1)市场下跌短期还可能会继续当前市场已经被情绪支配,特别是A股市场,恐慌情绪已经脱离了基本面,当前走势特别是A股今日跌幅已经不能完全用基本面或技术面因素来解释。

在这种情绪的支配下,预计A股短期仍有继续下跌的空间,债券市场利率也仍有上行空间。

2)关注A股短期能否企稳的观察指标短期市场能否企稳?建议关注情绪、经济、政策和外围四大变量:A)等待成交量萎缩,市场情绪降温;B)等待疫情好转到1、2月份的水平;C)等待重磅的稳增长政策逐步落地,或国家出台救市政策;D)等待全球通胀预期降温,美股风险偏好提升;E)地缘政治风险缓和、中美关系好转等。

3)A股估值接近极端位置,再跌将出现中长期投资机会上证指数当前处于过往5年市盈率的11%分位数,18年底最低时市盈率为10.99倍,目前为11.6倍。

考虑到4月份年报和1季报披露后盈利有所增长,估值水平将非常接近18年底的最低水平;我们在年度展望中判断上证指数波动区间下限为3000点,就是参照了2018年底估值的极端位置。

对照全市场指数,包括万得全A、万得全A(除金融、石油石化),过去5年市盈率分位数分别为29%和22%,距离18年底估值水平仍有20-30%的差距;但考虑到盈利增长,距离估值的极端位置也并不遥远。

但需注意的是,过往几年市场分化严重,部分行业涨幅巨大,例如食品饮料、电力设备及新能源、汽车等行业的过往5年市盈率分位数在50-60%。

因此,如果市场继续下行,从全市场的角度来看市场将进入底部区域,具备中长期投资价值。

部分优质行业的估值处于历史中间水平,如果回落至中间水平以下,也符合以合理价格买入优质股票的投资理念。

建议投资者等待上述市场企稳的观察指标出现。

对于仓位较轻,且着眼于中长期收益、能够承受短期风险的投资者来说,无需过多关注短期波动,建议在市场下跌时分批买入。

4)固收市场方面,我们认为一季度货币政策维持宽松和经济基本面修复偏缓,依然有利于一季度债市利率在全年偏低的位置运行。

原因在于两方面,一是尽管央行降息预期落空,但整体还是维持宽松,只是没有进一步加码;二是实体经济修复偏缓,1-2月实体经济可能比宏观经济数据读数的观感要弱一些,并且3月疫情防控加码,可能会对经济修复形成阶段性干扰。

但二季度利率可能趋于缓慢上行,原因在于经济有望触底回升,宽信用预期继续上升;不过这个过程还需要持续观察。

对于固收+产品或部分纯固收产品带来的债券抛压,可能会有阶段性影响,但不必恐慌。

对于纯固收产品收益,我们认为一季度安全,仍可以获取正收益,二季度收益可能会小幅承压。

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