中信证券-中通快递~SW-2057.HK-2021年年报点评：Q4单票净利0.28元，三网叠加持续推进-220318

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公司2021Q4件量增速17.2%、超行业1.5pcts，考虑新型电商平台中件量的高增以及极兔百世整合中件量的溢出，2022年相较于行业领先优势有望扩大。

受益于政策驱动行业价格修复及成本下降，2021Q4公司归母净利同比大幅提升37%，单票净利提升4分至0.28元。

预计2022年价格同比增长的第二阶段仍将持续，我们预计2022Q1公司净利润或12~14亿元。

预计目前价格较2021Q4旺季无明显回落，总部价格政策未变。

公司预计2022年件量增速18%~24%。

我们预计净利润或同比增长30%~35%。

2021年公司资本开支93亿元，其中约90%用于购买厂房、设备和车辆，加速推进车辆及物业自有化替代租赁，增强降本增效能力、加强自身资产壁垒。

公司未来业绩确定性较高，给予2022年目标价290港元，维持“买入”评级。

▍公司主动调整策略向高质量发展，Q4公司净利润同比提升37%，单票净利增4分至0.28元。

预计2022年价格同比增长的第二阶段仍将持续，我们预计2022Q1公司净利润或12~14亿元。

Q4公司快递/货代/配件/其他业务营收分别为84.3/3.8/3.5/0.6亿元，同比+15.7%/-38.9%/+4.7%/-55.1%，总营收同比增长11.6%至92.2亿元。

Q4公司件量同比增加17.2%至63.4亿件，较行业同期增速（+15.7%）高1.5pcts。

Q4单票收入同比+0.2%至1.33元，政策驱动的快递行业价格的修复背景下，公司主动调整策略向高质量发展。

Q4单票成本同比下降2.9%，推动毛利润同比增长21.1%，毛利率提升1.9pcts。

销售、一般及行政费用（SG&A）同比增长13.1%，费用率5.1%同比持平、归母净利润同比提升37%至17.6亿元，单票净利同比增4分，大幅改善。

我们预计2022Q1公司件量同比增速20%~25%，净利润12~14亿元。

▍Q4件量增速较行业高1.5pcts，单票收入自2019年以来首次同比转正，公司预计2022年件量增速18%~24%。

公司Q4件量增速高出行业1.5pcts，全年市场份额同比提升0.2pct至20.6%，考虑新型电商平台中件量的高增以及极兔百世整合中件量的溢出，2022年领先行业件量增速有望扩大。

Q4单票快递收入同比提升0.2%至1.33元，为2019年以来首次同比正增长，预计目前价格较2021Q4旺季无明显回落，总部价格政策未变。

在高油价背景下我们判断Q2淡季公司价格有望保持坚挺。

因海外疫情缓解带来跨境电商需求和定价回归常态化，公司货代业务收同比下降38.9%，其他经营收入同比提升119%，主要包括增值税加计扣除（1.4亿元）、政府补贴和税费返还（0.6亿元）。

公司预测2022年件量增速为18%~24%，客户结构有望进一步优化。

▍Q4单票运输+分拣成本同比下降0.7%，2022年有望进一步优化。

Q4单票净利同比增4分，2022年有望同比提升12%~15%。

公司Q4单票运输/分拣成本分别同比-3.3%/+4.1%至0.53/0.32元：公司自有高运力车辆同比增加1100辆，干线车辆全部替换为自营车队，运力自有化、高运力车占比增大及线路优化带动运输成本下降；自动化分拣设备、分拨中心同比增加46套、5个，效率提升可部分对冲人工成本的上涨，但由于新设备、场地投入导致折旧摊销上升，随件量上升释放规模效应，单票分拣成本有望继续下行。

目前高油价或带来运输成本的上升，我们测算油价每上升10%带来单票成本增量1分~1分2，或通过价格端进行传导。

公司费用管控稳定，SG&A占收入比5.1%，同比持平。

Q4公司单票毛利/净利同比提升1分/4分至0.48/0.28元，公司策略从高数量向高质量转变，我们预计2022年单票净利同比提升约12%~15%。

▍近百亿资本开支或持续至2022年，布局三网叠加强化竞争壁垒，基础设施建设强化竞争壁垒和成本优化空间，同时持续推进产品分层。

2021年公司资本开支同比增长1.3%至93亿元，其中约90%用于购买厂房、设备和车辆。

我们预计近百亿资本开支或持续至2022年，2023年或由产能充裕而降低资本支出。

网络密度及效率有望持续提升，基础设施建设强化竞争壁垒和成本优化空间。

公司Q4经营性现金流净额同比提升48%，我们预计2022年将持续好转。

公司布局“三网叠加”（中心-中心、站点-中心、站点-站点），有望通过减少分拨次数、拉直线路实现降本增效，在此模式之下，预计在公司总件量达到500亿件时，有15%~20%的件量可以通过站点直连实现成本的进一步优化。

随着盈利能力回归，公司有望通过打造产品分层、物流生态不断加强综合竞争力，市占率或同比加速提升。

▍风险因素：宏观经济增速下行；电商网购需求放缓；竞争加剧；成本持续上涨。

▍投资建议：公司主动调整策略向高质量发展，2021Q4公司净利润同比提升37%，单票净利增4分至0.28元，预计2022年价格同比增长的第二阶段仍将持续，考虑新型电商平台中件量的高增以及极兔百世整合中件量的溢出，我们预计2022Q1公司件量同比增速20%~25%，对应净利润12~14亿元。

预计目前价格较2021Q4旺季无明显回落，总部价格政策未变，公司预计2022年件量增速18%~24%，我们预测净利润或同增长30%~35%。

根据公司2021年业绩数据，我们预计公司2022/23/24年EPS预测为7.79/10.16/12.37元(原预测2022/23年7.61/9.58元，2024年为新增)，考虑公司龙头地位与业务增速，给予2022年30倍PE估值，对应目标价290港元，公司未来业绩确定性较高，维持“买入”评级。