天风证券-华润电力-0836.HK-新能源业务快速扩张，火电盈利能力有望改善-220317

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事件：公司发布2021年年度业绩，2021年实现收入898亿港元，同比增长29.11%；实现归母净利润15.93亿港元，同比下降78.99%。

点评可再生能源：售电量增长带动业绩提升，21年同比+85%公司可再生能源装机持续快速增长，2021年新增风光并网权益装机合计2,535兆瓦。

装机增长叠加全社会用电需求增速同比增长，2021年公司风电、光伏、水电的售电量分别同比上涨57.8%、63.2%、14.8%。

售电量的增长带动业绩提升，2021年公司可再生能源业务核心利润贡献为83.81亿港元，同比增长85.38%。

营业利润率方面，2021年可再生能源分部为46.49%，同比上升8pct。

火电：成本下行叠加电价抬升，火电盈利能力有望回归合理水平过去一年煤炭价格显著上涨，2021年公司附属燃煤电厂平均单位燃料成本高达每兆瓦时人民币305.8元，同比增长60.4%；平均标煤单价达每吨1,022.0元，同比上升59.5%。

成本高企导致公司火电业务亏损，2021年火电业务核心亏损为59.42亿港元。

电价端来看，电价市场化改革推进，我们预计后期各省份电力市场化交易电价上涨幅度或将持续高位。

从2022年年度交易结果来看，江苏、广东、陕西等省成交均价均较当地燃煤基准价有所上浮。

以江苏为例，2022年年度成交均价为466.69元/兆瓦时，较燃煤基准价上浮19%。

成本端来看，国家层面政策频出。

2月下旬，国家发展改革委印发《关于进一步完善煤炭市场价格形成机制的通知》，明确了引导煤炭价格在合理区间运行、完善煤、电价格传导机制、健全煤炭价格调控机制共三项重点政策措施。

未来随着政策的逐步落地，火电业务盈利能力有望回归合理水平。

公司新能源项目储备充足，有望支持业绩快速增长公司计划十四五期间新增4,000万千瓦可再生能源装机，至十四五末可再生能源装机占比超过50%，并提出2025年二氧化碳排放量达到峰值的目标。

截至2021年底，公司已核准或备案了约1,800兆瓦风电和35,000兆瓦光伏项目，有望支持业绩持续增长。

2022年公司计划新增风电和光伏项目并网容量6,300兆瓦。

此外，公司提出了2025年二氧化碳排放量达到峰值的目标。

从减排的路径来看，除大力发展可再生能源外，公司也提出了通过增加供热、生物质耦合及技术改造等降低煤耗、积极尝试碳捕集、应用与封存技术等，同时从2022年资本开支来看，公司列出约15亿港元用于已运营燃煤机组的技术改造，以及约10亿港元用于综合能源及其他项目的建设，多路径的推进有望增强公司的可持续发展能力。

盈利预测与估值考虑到公司业务拓展情况，预计公司2022-2024年归母净利润为91、108和128亿港元，对应PE为7、6和5倍，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济大幅下行的风险；电价下调的风险；政策执行不及预期的风险；行业竞争过于激烈的风险；补贴持续拖欠的风险；公司开发项目不达预期的风险。