光大证券-银行业流动性周报：政治局会议“诊脉开方”，货币稳健、财政发力-210801

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国股银行转贴利率创历史新低，或预示7月份信贷结构较差。

截至7月30日，7D和1M国股银票转贴利率分别为0.08%、0.20%，均创历史新低，或预示着7月份信贷结构较差，银行开始通过票据冲量占据狭义信贷额度，对非银贷款维持高增长。

初步预计7月新增规模低于1万亿，并延续“两头平、中间凹”特征，其中国有大行在信贷投放中发挥稳定器作用，经济发达省份需求相对稳定，但股份制银行信贷投放相对偏弱，“月初回落、月末冲高”特点明显。

虽然7月信贷投放可能不佳，但在影子银行持续收缩、弱资质信用债融资景气度下滑情况下，社融稳增长需更多表内融资支撑，全年新增人民币贷款有望维持在20万亿以上，后续监管对于信贷投放态度或更为积极。

上半年贷款投向：制造业不温不火、基建发力、开发贷走弱、按揭受控。

近期，央行发布了2021年Q2贷款投向统计报告，特点如下：（1）制造业贷款“不温不火”，1H增量占比略弱于去年同期，其中仪器仪表、通信设备等高技术领域呈现“高增长、低不良”状态，传统领域如纺织服装、造纸业、家居制造业、金属制品业等投放相对乏力。

（2）基建类贷款有所发力，1H交运、水利、电力以及建筑业等基建类贷款增量占比接近30%，高于去年同期5个百分点以上。

（3）房地产贷款走弱，1H开发贷同比增长2.8%，在对公贷款领域处于最低水平，较2020年下降3.3个百分点，Q2以来开发贷已呈现负增长态势。

（4）按揭贷款受控增长，1H按揭同比增长13%，较2020年低1.6个百分点，2Q增量逐月减少。

按揭贷款投放速度放缓，利率仍有上行空间。

零售消费类贷款同比增长13%，略高于去年水平，下半年有望进一步恢复增长。

3个月国库定存与NCD利差扩大，核心负债“增长难”延续。

7月28日，央行开展了国库操作，金额700亿，期限3M，中标利率为3.6%。

本次操作为自2019年6月以来首次重启3M期限，能够实现跨三季末，与当日3M国股NCD发行利率利差为120bp，高于上一期1M国库定存与当日1M国股NCD发行110bp的利差。

显示出在一般性存款增长压力下，核心存款成本率持续承压。

8-9月份利率存在小幅上行空间，整体右侧风险下降。

7.30政治局会议对下半年经济金融“诊脉开方”，即外部环境复杂严峻、经济复苏不稳固、做好宏观调控政策衔接、财政政策仍需发力、货币政策总量稳健结构强化。

我们预计：（1）政府债券发行节奏加快，8-9月份政府债券月均净融资规模8000亿以上，Q4月均7000亿左右，有助于缓解机构欠配压力，明年政府债券发行前置。

（2）“降息”必要性不大，LPR继续按兵不动，再贷款、再贴现常态化运作，“量增、价廉”，有效兼顾“调结构、补缺口、降成本、防风险”，明年初是降准窗口观察期，有助于配合银行信贷投放开门红以及专项债提前发行。

（3）对公贷款EVA比价效应弱于利率债，部分银行上调了下半年债券投资额度，配置需求将起到利率“稳定器”效果。

总体来看，8-9月份利率存在小幅上行空间，但整体右侧风险不大，适度回调反而有助于激发做多情绪。

风险分析：市场加杠杆力度较大，资金面波动加大。