中信证券-塔牌集团-002233-2021年年报点评：量价齐升，盈利水平维持高位-220316

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公司2021年销量及均价均实现正增长，通过节能改造降低成本的负面影响，毛利率同比仅小幅下降2pcts。

2022年，预计广东区域供需格局继续向好，公司盈利水平有望维持高位，维持公司“买入”评级。

▍2021年公司归母净利润增长3.04%。

公司2021年实现营业收入77.13亿元，同比增长9.46%；归母净利润18.36亿元，同比增长3.04%。

其中单四季度营业收入24.71亿元，同比增长4.2%；归母净利润5.24亿元，同比增长29.7%，主要因为能耗双控和限电情况下供给收紧，公司四季度销量有所回落，但水泥价格自9月初开始快速上升，虽然年末能耗双控缓解叠加需求较弱，但公司四季度水泥售价同比涨幅或达到20%左右。

▍公司2021年水泥产量增长2.3%，均价同比上升8%。

2021年公司水泥产能为2200万吨/年，实现水泥产量1997.37万吨，同比增长2.31%；销量1978.89万吨，同比增长2.96%，在需求下滑及能耗双控的影响下，产销量增长主要来源于文福万吨线项目二线产能的完全释放。

单位水泥售价为366.71元/吨，同比增长8.03%；单位成本为227.61元/吨，同比增长12.68%，主要因为煤炭价格同比涨幅达到50%，但公司通过积极投入节能改造降低部分成本涨幅影响，实现水泥业务毛利率为37.93%，同比仅下降2.56pcts。

公司2022年生产经营目标为：生产熟料1491万吨，产销水泥2080万吨，同比增长4%左右，实现计提激励奖金前净利润19亿元。

▍产业链布局继续推进。

公司继续优化搅拌站布局，2021年混凝土销量77.18万吨，同比增长20.68%；单位售价为389.63元/方，同比下降2.03%；单位成本319.97元/方，同比下降5.39%；毛利率17.88%，同比上升2.92pcts。

另外，公司收购了惠塔环保60%股权，当年实现环保业务收入261.68万元。

▍2022年广东区域供需格局有望继续向好。

根据广东发改委，2022年安排省重点项目1570个，同比增长12.5%；计划总投资76700亿元，同比增5.4%；年度计划投资9000亿元，同比增12.5%，对需求构成一定支撑。

而供给端方面，2022年广东省基本没有新增产能，广西区域新增产能仅1300万吨左右，对整体供需格局影响较小，因此预计2022年广东区域水泥价格有望整体维持高位水平。

▍风险因素：粤东重大项目推进进度不及预期；新增产能释放过多，行业竞争恶化；产业链延伸进度较慢。

▍投资建议：结合行业供需预期及公司经营规划，我们维持公司2022~2023年EPS预测为1.75/1.96元，新增2024年EPS盈利预测2.11元。

当前股价10.12元，对应PE分别为6/5/5x。

参考行业可比公司估值水平，我们给予公司2022年PE8x，对应目标价14元，维持公司“买入”评级。