中银国际-塔牌集团-002233-21年利润承压，看好22年基建复苏修复-220315

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公司发布2021年报，全年营收77.1亿元，同增9.5%；归母净利18.4亿元，同增3.0%；EPS1.57，同增3.4%。

其中Q4营收24.7亿元，同增4.2%；归母净利5.2亿元，同增29.6%；EPS0.44，同增29.4%。

支撑评级的要点经营向好，利润承压：2021年，公司产销量小幅上涨，实现营收77.1亿元，同增9.5%，归母净利18.4亿元，同增3.0%，费用率8.2%，总体稳定。

受煤炭价格上涨、地产、基建投资放缓带来的影响，全年综合毛利率37.2%，同减2.4pct，全年净利率23.8%，同减1.5pct。

Q4价涨量增部分对冲成本上行：我们测算公司Q4水泥销量约520.1万吨，环比增加70.6万吨；吨均价446.8元，同增143.3元；吨成本339.7元，同增142.3元；吨毛利约107.1元，环比下滑7.9元。

水泥价格自9月初快速上升，到10月中旬见顶后迅速回落，公司产品提价与成本涨幅相近，部分对冲了煤炭涨价压力，Q4公司综合毛利率38.1%，同增4.8pct，环比增加5.2pct。

2022年基建稳增长确定性强，看好区域需求释放：2022年经济增长目标定为5.5%，基建作为稳增长抓手值得期待。

广东省2022年计划安排省重点项目1570个，年度计划投资9000亿元，同增12.5%，计划新开工项目294个。

公司所在的粤东地区有望受益于区域投资稳增长带来的需求释放。

估值考虑基建需求增长的确定性以及错峰生产带来吨利润修复可能，调整业绩预期。

预计2022-2024年公司收入为87.5、91.8、99.5亿元；归母净利分别为20.8、22.3、24.5亿元；EPS分别为1.75、1.87、2.06元。

维持公司买入评级。

评级面临的主要风险基建与专项债推进不及预期、大宗商品保供稳价不及预期。