天风证券-国防军工行业：上游原材料价格冲击告一段落，预期企稳高景气下亟待修复-220313

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背景：本周高温合金原材料金属镍价格出现显著上涨。

3月4日至3月11日，LME镍现货结算价格由29609美元/吨上涨至48226美元/吨，本周累计涨幅62.88%；国内长江有色市场镍板现货价格由3月4日的192000元/吨于3月9日上涨至本周高点340100元每吨，3月11日价格回落至235100元/吨，本周累计涨幅22.45%，年初至今累计涨幅53.01%。

当前原材料金属镍价格开始回落，逐步进入可控阶段，对航空发动机产业链中上游高温合金材料制造及锻铸造企业的业绩影响进入可预判阶段，实际业绩影响较小高温合金制造企业：当前高温合金产品材料采购成本占高温合金收入比例约51.18%，航空发动机常用高温合金牌号GH4169中镍的质量分数占比53%。

假设金属镍占高温合金原材料价值量占比60%，若镍价每上涨10%，则高温合金原材料成本预计上涨3.07%。

假设高温合金原材料金属镍价格上涨53%，则对高温合金产品毛利率影响为-8.33pcts；假设上游高温合金制造企业可对中下游厂商进行价格传导，若高温合金产品价格提高10%，则镍价53%上涨对其公司毛利率影响为-2.15pcts。

航空发动机中游锻造企业：当前锻造产品金属原材料（主要包含钛合金和高温合金）采购成本占锻造收入比例约为52.46%，假设原材料中高温合金价值占比50%，若采购高温合金原材料价格上涨10%，则航空发动机锻造业务材料采购成本预计上涨2.62%，假设中游锻造产品价格暂不能向下游传导，则对锻造产品毛利率影响为-1.38pcts。

我们认为，中游锻造企业原材料库存备货周期较长，同时锻件按个别计价法确定发出存货的实际成本，此次原材料价格波动对2022当年业绩影响非常有限，中长期影响亦可控在较小范围内。

投资建议：短期内上游原材料价格对板块冲击告一段落，预期企稳高景气下企业估值亟待修复，我们认为军工板块在高景气度的背景下或将持续成为机构配置的偏好类板块（超配代表偏好为正），虽然在少数央企近期因“稳增长”和“股权激励”影响出现业绩低于预期，板块或已通过调整也完成了该影响的消化（如中航机电、中直股份等再次回到5年历史估值底部区域<10%分位值），板块进入企稳低估值阶段（板块历史估值分位约20%）。

目前行业中长期基本面未出现负面情况，武器装备放量逻辑持续强化、新型号进度超预期，建议在目前估值高性价比阶段持续关注聚焦——新型号/新工序业务在2022-2024推动增速超预期领域，以及2023年估值切换后具备较强估值优势的标的。

建议关注具有以下相关个股标的：1、航发产业链材料及加工类企业：中航重机、航宇科技、派克新材、西部超导、钢研高纳、图南股份、抚顺特钢、航发动力，原材料价格波动冲击结束，具备高持续性、高景气度，新型号超预期，处于扩张期的航空发动机产业链，进入高景气赛道的修复阶段。

2、成飞无人机产业链等新机遇带动第二增长曲线出现的新军品市场个股：爱乐达、中简科技、国光电气、三角防务等；3、具备强估值优势的稳增长军工电子及导弹信息化类企业：紫光国微、电容器类、智明达、振华科技、佳缘科技等；4、核心壁垒/国企改革类主机厂企业：中航沈飞、中航西飞、中直股份、中航机电等风险提示：金属原材料价格上涨超出市场预期；原材料成本上涨无法向下游传导；订单下达和交付不达预期，新装备研制列装不达预期，产能建设进程不达预期，国企改革进程不达预期。