天风证券-友邦保险-1299.HK-2021年报点评：2021NBV同比+18%（固定汇率），超市场预期，未来三年将开启100亿美元的股票回购计划，长期投资回报可期-220311

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友邦集团：在固定汇率下，友邦保险2021NBV同比18%，超市场预期。

其中，NBVmargin提升6.3pct至59.3%，年化新保同比6%。

实质汇率下，2021年NBV同比22%，其中Q4单季同比26%，由NBVmargin提升10.4pct及年化新保同比4%驱动。

友邦2021年NBV增长超预期主要来源于NBV贡献前三的地区（中国内地、中国香港、泰国）下半年较好的增长表现，2021H2这三地NBV同比分别为-1%、82%、10%。

友邦税后营运溢利同比6%，带来股息的稳定提升，其末期股息108.00港仙/股，全年股息为每股146.00港仙/股，同比8%。

此外，友邦将于未来三年通过一项股份回购计划向股东返还100亿美元的资本，代表以往一段时间以来强劲的资本积累超出公司需要。

分地区来看，按相同基准计算，友邦所有地区的NBV均取得正增长，具体如下：中国内地：NBV贡献占比（33%）仍为集团内第一。

固定汇率下NBV同比7%，其中年化新保同比9%，NBVmargin同比-1.9pct。

按剔除税项影响下相同基准计算，其NBV同比10%。

尽管友邦中国全年活跃代理数量微降，但代理人产能实现双位数提升。

友邦始终坚持精英招募，下半年的新入职代理人数较上半年实现双位数增长，活跃代理数量于下半年恢复增长。

产品方面，下半年友邦中国新推出一系列长期储蓄方案叠加医疗服务、康养服务规划，以挖掘潜力巨大的中高端客户的养老需求。

在机构拓展方面，四川、湖北分公司于2021年3月、2022年1月相继开业，业务进展良好，按相同基准计算，天津、石家庄和四川代理人渠道NBV同比74%。

另外，友邦与邮储银行在2022年2月签订了新的银保合作关系，进一步拓展了渠道和市场。

中国香港：其NBV在低基数下实现超预期反弹。

固定汇率下NBV同比37%，主要由于NBVmargin同比+19.3pct带来，由产品组合改善，加上政府债券收益率的提升及承保开支超支幅度减少带来。

此外，澳门已恢复内地旅客到访，使得澳门分公司的中国内地访澳业务实现卓越增长。

分渠道来看，友邦的「最优秀代理」活跃度及产能上升，代理渠道NBV实现高双位数增长。

此外，在7月份与东亚银行展开新的伙伴关系，支持银保渠道实现卓越的NBV增长。

泰国：固定汇率下NBV同比34%，其中年化新保同比5%，产品组合转向定期保费单位链接式及保障产品使其NBVmargin同比+19.4pct。

友邦持续专注于优质招聘，通过「财务顾问」计划招聘的代理人产能实现卓越增长，代理业务NBV实现双位数字增长，领先市场；且策略性银行合作渠道盘谷银行NBV亦实现双位数增长。

新加坡：固定汇率下NBV同比6%。

代理渠道由于活跃代理人数量及产能提升，实现双位数字增长，但伙伴分销渠道NBV有所下滑。

马来西亚：固定汇率下NBV同比26%，在伊斯兰保险业务卓越的增长带动下，年化新保同比32%。

其代理和伙伴分销渠道均实现双位数增长，通过优质招聘带动2021年新入职代理人数实现双位数的卓越增长，同时活动率和产能同步提升；通过与独家合作银行大众银行合作，银保NBV亦实现高速增长。

其他市场：固定汇率下NBV同比-4%，如剔除澳洲联邦银行于2020Q1的大额一次性贡献后，NBV在2021年取得正增长。

多个市场由于新一轮疫情爆发而收紧防疫措施，导致下半年的业务表现转弱。

投资建议：友邦2021年NBV及EV（同比+12%）增长超市场预期，我们预计优于其他上市保险公司，体现了其稳定的负债端盈利创造能力。

展望2022年，在高基数之下，友邦中国开门红NBV同比增长暂时承压，但“精英代理人+定制化产品和服务+销售区域及渠道的拓展”的增长动能，有助于其把握中国市场K型社会分化、居民财富迁徙、养老需求释放的长期机遇，我们仍十分看好其NBV的长期增长趋势。

香港地区业务受疫情加剧的影响，预计短期亦有所压力，其他地区业务亦可能受到疫情反复及宏观环境的影响。

我们预计友邦中国2022Q1的NBV或为同比负增长，友邦全球NBV同比或基本持平，但全年有望恢复正增长。

长期来看，友邦全球NBV增长动力强劲，经营区域潜力巨大，预计其NBV长期增长中枢仍将保持在两位数。

截至3月10日，2021PEV为1.46倍，仅处于历史估值的10%分位，建议关注其长期配置价值。

注：按相同基准计算的增长是指不包括友邦中国自2020年7月改建为子公司后适用的5%预扣税，以及不包括其他市场中澳洲联邦银行于2020年第一季的一次性贡献。

风险提示：疫情反复超预期；分公司开设进度不及预期；增员难度高于预期。