中泰国际-和谐汽车-3836.HK-豪华品牌成长，护航稳健增长-220310

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首次覆盖，目标价6.00港元我们看好和谐汽车以销售豪华和超豪华汽车为主的策略，把握豪华车渗透率持续提升以及低线城市消费升级的趋势，保持净利润快速增长。

预期FY21E/FY22E净利润为6.8亿/7.7亿人民币（下同）。

我们用DCF方法给予公司目标价6.00港元（加权平均资本成本10.4%），“买入”评级。

公司现时估值6.5倍/5.7倍FY21E/FY22E市盈率，目标价相等于11.6倍/10.2倍FY21E/FY22E市盈率，对比同业美东汽车（1268HK）和中升控股（881HK）的FY21E/FY22E的估值仍有9.0%-60.0%折价。

强品牌布局把握低线城市消费升级公司销售豪华和超豪华共11个汽车品牌。

旗下的79家门店分布于15个省份，覆盖39个城市，其中39家门店位于河南省。

宝马品牌为公司的销售主力，在开设宝马门店的20个城市中，14个是三至五线城市，这些城市渗透率低，消费升级潜力大，有利于公司把握豪华车销量增长红利。

2021年宝马成为全国销量最高的豪华车品牌。

1H21公司销售宝马汽车1.7万台，占总销量76.3%，占总收入70.5%。

在2022年宝马将推出多款重磅新车的助力下，预计公司将维持销量高速增长。

我们预计2022年公司的宝马汽车销量3.4万台，同比增长11.5%。

售后服务占比稳步提升售后服务业务占收入12.3%，占毛利64.3%。

前期的新车销售为售后服务业务累计了庞大的客户基础，随着售后服务收入占比提升，成为乘用车经销商拉动利润的主力。

未来售后服务毛利率维持在45.0%，以维持自身竞争力和利润增长，预计占收入比例将于2023年提升至14.3%。

售后服务占比提升有助于带动净利润增长。

投资新能源汽车维修服务2019年公司投资新能源汽车维修业务铛铛修车。

铛铛修车与二、三线新能源车厂商合作提供销售和维修服务。

公司以轻资产模式参与新能源车售后服务，不需占用资本开支，也不会对核心业务产生影响。

公司预计相关新能源车销售业务有望在2022年取得收支平衡。

未来计划独立分拆铛铛修车。

公司还计划加速发展二手车交易，增加收入来源。

风险提示1）厂商的激进销售计划增加经销商的库存压力；2）新能源车加速挤压传统汽车市场份额；3）来自于拜腾项目的潜在减值对净利润产生负面影响。