西部证券-宏观专题报告：央行上缴利润或将推动LPR报价下调-220310

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3月8日，财政部与人民银行分别公告了今年人民银行将依法向中央财政上缴1万亿元结存利润的计划，并引起市场参与者的广泛讨论。

我们希望以银行体系的准备金为主要线索，为投资者解答以下问题：（1）人民银行上缴的利润来自哪里？仍在境外的外储经营收益。

人民银行利润包括境内利润与境外利润。

其中，境内利润主要来自于人民银行资产负债表资产端（再贷款、MLF等对银行体系债权的利息收入）与负债端（准备金的利息支出）的净息差；境外利润主要来自于外储的投资收益。

按照我们的理解，境内利润已经在人民银行资产负债表中有所体现；而境外利润没有。

公告指出本次结存利润主要来自于过去几年的外汇储备经营收益，我们推断目前待上缴的结存收益仍以外汇的形式存放在海外。

（2）基于准备金成本视角看央行上缴利润后金融体系会有什么变化？假设待上缴的结存利润是以外汇的形式存放在海外，那么其上缴的过程会造成人民银行资产负债表的扩张。

我们理解正是因为这种扩张效应，才会使得人民银行上缴留存利润的操作按月均衡进行。

再配合每月其他的资产负债表操作，人民银行总资产负债表规模有可能实现保持稳定。

但是，从准备金的角度来看，央行上缴的结存利润时依靠外汇占款派生的准备金是没有成本的，这相当于银行体系将在2022年获得1万亿没有成本的准备金。

（3）对于货币政策有何影响？市场对于央行上缴结存利润有两个说法：1）上缴结存利润相当于降准；2）这种操作相当于央行支持财政支出。

我们认为上述两种说法都不妥。

就前者而言，降准操作相当于金融监管机构降低了银行体系对于准备金的需求；而上缴结存利润，利用我们前文中得解释，相当于央行增加了准备金的供给。

二者并不等价。

就后者而言，支持财政支出的是外汇储备近年来累积获得的外汇投资收益。

这与央行购买国债支持财政支出差距甚远，但对财政而言此举确实增加了收入。

我们理解随着央行上缴结存利润的增加，对于货币政策直接的影响是，使得再次引导银行单独下调LPR报价成为可能。

风险提示：对人民银行资产负债表理解不到位；货币政策超预期。