国金证券-信义光能-0968.HK-产品结构优势驱动超额利润，2022年扩产提速-210802

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事件8月2日，信义光能发布2021年中期业绩，2021上半年实现收入80.75亿港元，同比+74.7%，净利润30.72亿港元，同比+118.4%，接近此前业绩预告（+100~120%）上限；对应EPS0.35港元，中期股息0.17港元。

评论玻璃降价进一步推升双玻性价比，公司大尺寸/薄片产品结构优势突出：随着2021上半年总共近8000t/d（较2020年底增加约25%）的新产能陆续放量，光伏玻璃价格在今年4-5月经历了快速的降价，年初高点至今累计降幅超过45%，而公司凭借：1）产量的增长（我们测算同比约+30%）；2）产品结构的优化（享有溢价的高毛利率大尺寸/薄片玻璃占比提升，2021H1超过50%）；3）生产/管理效率提升对冲原材料及燃料成本上升；等因素的共同作用，在2021H1仍然实现了光伏玻璃业务高达51.2%的毛利率水平，以及同比收入/利润的高增长。

2022年扩产提速巩固龙头地位，维护行业竞争格局：公司今年已分别与1月、3月、7月各点火一座位于安徽芜湖的1000t/d新窑炉，9月还有一座计划点火，今年底产能将达13800t/d；同时公司首次明确2022年内将完成张家港4x1000t/d+芜湖4x1000t/d新产能建设，推升公司2022年底产能至21800t/d，基于目前的行业扩产规划、并考虑部分落后产能的淘汰，届时公司以产能计算的市场份额或将达到35%左右。

产量角度，考虑公司芜湖两座2014年投产的900t/d窑炉预计将在2022年停产冷修，我们预计2022年公司有效产量增幅仍将超过40%，并保持快于行业总需求的增速。

短期玻璃价格或呈现结构性反弹趋势，未来一年多预计价格小幅波动：尽管近期硅料价格仍处高位，但已观察到组件开工从7月开始明显回升，随下半年旺季需求释放，预计大尺寸/薄片玻璃或因结构性短缺，价格存在反弹机会；同时，考虑到当前玻璃价格及行业盈利水平已处底部区域，但未来1.5年内仍有确定性较高的大量新产能计划投产，因此我们预计从今年下半年到明年，光伏玻璃价格大概率呈现小幅度波动趋势。

盈利预测与投资建议基于公司最新的扩产计划以及我们对未来玻璃价格的判断，小幅上调公司2021-2023年净利润预测至52(+6%)、64(+6%)、85(+10%)亿港元，对应EPS分别为0.59、0.72、0.96港元，维持目标价20港元，对应28x2022PE，维持“买入”评级。

风险提示：光伏终端需求增长不及预期；行业扩产规模超预期。