中泰国际-银河娱乐集团有限公司-0027.HK-Q4业绩优于预期，派发特别息实属惊喜-220307

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澳门经济财政司司长李伟农日前于立法会小组会表示，六张赌牌拟短期续期至今年12月31日，并已通知博彩承批人提出牌照延期的申请，预计会在年中展开赌牌竞投程序。

短暂延长赌牌年期符合预期，消除部分不明朗因素，预料市场短期聚焦博彩收入波动情况及企博的业务基本面。

受到近日深圳及坦洲疫情反复影响，访澳旅客数目略有下降。

然而，目前内地及澳门的防疫措施愈加精准成熟，减低了后续影响，料疫情受控后旅客量可逐步恢复。

近期环球宏观风险及市场系统性风险增加，行业内较具防御性及基本面优秀的公司可获得更高的配置偏好。

截至3月7日，银娱娱乐(27HK)从过去一个月高点的累计回吐幅度仅14.9%，少于行业平均的20.3%，相信由于1)优于预期的季绩；2)庞大的净现金储备；3)较低的盈亏平衡点，使业务及股价相对同业更具防御性。

Q4经调整EBITDA略优于预期，恢复率优于同业银河娱乐2021年Q4净收入为47.5亿港元(下同)，同比-6.9%/环比+11.0%；中场博彩收入环比+31.6%，跑赢行业平均(+11.1%)；集团经调整EBITDA为10.4亿元(环比+107.4%，同比+3.3)，优于我们预期。

扣除赢率及一次性开支的影响，经调整EBITDA为8.2亿元，环比+48.7%。

对比同业，Q4集团的澳门业务经调整物业EBITDA已连续五季超越龙头金沙中国(1928HK)，并恢复至19年同期的20.2%，远优于行业平均的5.9%。

全年看，集团录得经调整EBITDA为35.4亿元，恢复至19年的21.5%。

其中亮点是21年澳门银河的商场收入超越了19年的水平，也是唯一一家录得净利率的博企。

此外，集团宣布派发0.3港元的特别息，实属惊喜。

管理层亦表明将按市场状况逐步提高派息，反映现金流开始正常化，资产负债表非常稳健(持有270亿港元净现金)。

商场销售额创出历史新高，中场分部录得较快恢复管理层指出去年12月澳门银河商场销售额创出历史新高，销售状况仍延续至今年1月。

与其他博企管理层的表述一致，银娱管理层透露今年春节假期中场分部录得较快恢复，亦观察到中介贵宾厅客人流转至自营贵宾厅及高端中场，但强调当前仍太早判断整个发展趋势。

银河三期已基本竣工，接着将开展银河四期的建设工程，预计四期的资本开支为300亿港元。

考虑到当前香港的疫情，我们预计澳门银河三期莱佛士酒店(拥有450间全套房)可能推迟至23年初才开业，而银河国际会议中心及澳门安达仕酒店并将紧随其后相继开业。

维持52.8港元的目标价及“买入”评级我们引入24年财务预测，预测22-24年经调整EBITDA分别为73.6亿/142.8亿/183.4亿港元，分别同比+108.0%/+94.1%/+28.4%。

维持52.8港元的目标价及“买入”评级，相当于22及23年27.4及14.1倍EV/EBITDA。

我们看好公司，主因：1)优秀的营运效率；2)较高的潜在增长；3)较低的续牌不确定性；4)庞大的高端中场业务；5)非常健康的资产负债表(270亿港元的净现金)。

风险提示：(一)疫情扩散风险；(二)赌场续牌风险；(三)经济放缓打击博彩需求。