中信证券-江南布衣-3306.HK-2022财年半年报点评：业绩不乏亮点，着眼长期成长-220307

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公司公布2022上半财年业绩，期间收入同比+7.3%，门店恢复正开店，但受疫情/暖冬/宏观因素影响，公司可比同店-3%，伴随费用支出加大，净利润同比-4.2%。

公司坚定长期投入，通过社交渠道销售/快反补单/全渠道库存打通等手段成效凸显，分别贡献零售增量3.8/1.8/5.1亿元。

目前股价回调或已基本反映各项不利因素，我们长期看好公司新品牌孵化带动接力成长，未来持续保持国内领先的设计师集团地位，维持“买入”评级。

▍2022上半财年收入同比+7.3%，费用率提升导致净利润-4.2%。

公司2022上半财年实现收入24.85亿元，同比增长7.3%。

毛利率持续改善，同比提升1.7pcts至63.3%。

期内受局部地区疫情反复影响，公司可比同店销售同比下滑3%。

同时公司门店数量恢复正增长，环比2021财年末增长65家至1931家。

期间公司加大市场活动与员工开支，销售与管理费用率提升导致上半财年净利润下滑4.2%至4.44亿元。

▍高基数下自营渠道增速放缓，主品牌与LESS女装贡献收入提升。

分渠道看，公司自营渠道收入在高基数背景下增速有所放缓，上半财年+2.0%，经销渠道与线上渠道收入保持稳定增长，上半财年分别+11.7%/+10.8%。

分品牌看，公司成熟品牌JNBY收入保持9.2%的稳定增长，成长品牌中LESS女装收入增速达26.7%，表现亮眼，其他品牌收入基本持平。

▍长期展望：追求健康可持续增长，坚持品牌长期投入。

去年下半年疫情/暖冬与宏观因素使公司业绩承压，但社交渠道/快单补单/全渠道库存打通等手段分别贡献零售增量3.8/1.8/5.1亿元。

且公司坚定品牌长期投入，不断强化自身能力。

目前公司会员数量与质量保持增长，会员人数达530万人（去年同期450万人），贡献零售额占比超70%，会员粘性不断提升。

长期看，公司有望凭借产品创新/门店升级等手段逐步实现新品牌孵化与多品牌接力成长，未来持续保持国内领先的设计师集团地位。

▍风险因素：零售下行超预期；竞争加剧风险；新品牌孵化不及预期。

▍投资建议：受疫情/暖冬/宏观因素等影响，考虑公司2022上半财年收入/净利润同比+7.3%/-4.2%，可比同店-3%，同时未来品牌与员工支出均有所增加，我们下调2022/23财年EPS预测至1.09/1.29元（原预测为1.15/1.37元），新增2024财年EPS预测为1.51元。

公司坚定长期投入，社交渠道销售/快反补单/全渠道库存打通等手段成效凸显。

目前股价回调或已基本反映各项不利因素，我们长期看好公司新品牌孵化带动接力成长，未来持续保持国内领先的设计师集团地位。

参照公司历史估值，给予公司2023财年10xPE，对应目标价14.6港元，维持“买入”评级。