中信证券-信义能源-3868.HK-2021年中期业绩点评：机组并购助业绩高增，平价贡献快速提升-210803

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公司上半年股东应占溢利6.2亿港元，同比增长41.8%，主要得益于2020年以来密集收购电站，推动发电量同比增长38%，且毛利率同比提升1.5个百分点。

伴随平价机组贡献度提升，公司业绩对补贴依赖减少，经营现金流与业绩匹配度增加，高分红模式有望不断打通。

预计2021~2023年股东应占溢利为12.7/14.5/16.1亿港元，维持“买入”评级。

1H2021业绩高增42%，略高于预期。

公司发布2021年中期业绩公告，营收11.1亿港元，同比增长30.4%；股东应占溢利6.2亿港元，同比增长41.8%，对应EPS为8.73港仙，同比增长34.7%；公司拟按可供分派收入的100%每股派息7.4港仙，中期派息比率同比持平。

公司业绩增速位于此前公告的25~45%区间的上沿，略高于市场预期。

装机收购带动业绩高增，上调全年装机指引。

公司业绩增长主要来源于2020年至2021年上半年收购的合计670MW机组。

公司截至1H2021期末装机容量2,164MW，同比增长42.9%；发电量12.4亿千瓦时，同比增长38%。

公司指引2021全年新收购装机容量由此前的600MW提升至700MW，下半年预计自大股东收购270MW，并自第三方收购至少100MW集中式光伏项目以及少量分布式光伏项目。

在独特的收购模式下，公司有望较好地隔绝2021年以来光伏装机容量造价大幅提升的影响，实现业绩持续稳定增长。

补贴收入占比快速下降，现金流与业绩匹配度提升。

近年来，公司平价机组占比整体提升，带动补贴收入占比由1H2020的60.2%快速下行至1H2021的53.7%。

虽然存量补贴仍面临拖欠，但公司上半年经营现金流净额3.0亿港元，同比增长45.6%，显著跑赢业绩增速。

公司经营现金流与业绩的更好匹配意味着后续高比例派息的自给度有望不断改善，料有助于公司高派息吸引力的持续兑现。

毛利率整体优化，融资成本大幅下行。

在平价机组占比增长的情况下，公司上半年毛利率74.1%，同比逆势增加1.5个百分点，体现利用小时数同比改善与运维体系信息化与精细化带来的效率显著提升。

公司期末净负债率22.1%，同比提升14.4个百分点，但财务费用同比下滑7.9%至0.9亿港元，主因是综合融资成本较2020年大降0.34个百分点至1.18%，体现了公司在海外融资渠道的突出优势。

风险因素：新机组收购进展不达预期，新项目收益率标准低于预期，利用小时数与上网电价不达预期。

投资建议：考虑到公司上半年业绩略超预期且上调全年装机收购指引，我们上调公司装机容量预测与毛利率假设，上调2021~2023年EPS预测4%/4%/4%至0.18/0.20/0.23港元（前次为0.17/0.20/0.22港元），现价对应动态PE为29/25/23倍，按2021年40倍目标PE，上调目标价至7.00港元，维持“买入”评级。