兴业证券-信义能源-3868.HK-装机量增速进一步提升，持续兑现高派息-220303

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装机量带动业绩高增长，效率优化带动利润率水平提升＃。

2021年，公司实现营业收入22.97亿港元，同比上升33.4%，主要由于2020年收购的340MW电站以及2021年2月收购的330MW电站贡献发电量，以及年内日照有所上升，叠加高效运维提升发电效率，带动整体发电量增长；实现毛利16.79亿港元，同比提升34.7%，主要由于收入增加以及公司持续通过高效的信息化集中管理系统提高营运效率、降低成本；实现归母净利润12.32亿元，同比上升33.7%。

净利率上升0.2个百分点达到53.7%。

2021年新增装机量增速高达36%，售电量同比增长43%，2022年预期装机增速或将超过40%。

截止2021年底，公司持有太阳能电站总核准容量达到2494MW，其中，2021年新增660MW，年增速高达36.0%（520MW电站从母公司收购，140MW电站从独立第三方收购）。

2021年，公司太阳能电站售电量达到25.8亿千瓦时，同比增长43.3%。

2022年，公司计划新增不少于1000MW项目，预计年增速或将超过40%，其中预期50%或以上的项目为向母公司信义光能收购的项目，预期年内收购将主要于下半年完成。

公司完成2022年目标的确定性较强，截止2021年底，母公司信义光能持有在建及待建的储备项目总核准容量超过2GW。

平价项目占比提高，持续改善公司现金流情况；带补贴项目已全部进入目录清单，静待补贴回款按批发放。

截止2021年底，公司共持有运营中的28个大型集中式太阳能电站，核准容量达到2494MW，平价项目占比达到30.9%。

2021年，公司电力销售贡献收益同比大幅增长55.8%至10.68亿港元，占收入的百分比从2020年的39.8%提高至2021年的46.5%，这意味着补贴对公司收入的影响正在逐步降低，公司的经营性现金流将持续得到改善。

未来，公司也将优先考虑收购优质平价/竞价项目。

截止2021年底，公司所有含补贴的电站项目装机规模达到1724MW，已全部纳入《可再生能源发电补贴项目清单》，静待补贴回款按批发放。

净资产负债率有所提升，融资成本极低。

考虑到平价项目资产的现金流较稳定，公司有意通过提高杠杆比率，最大化股东权益。

截止2021年底，公司净资产负债率达到30.1%（2020年底为4.6%），持有现金及现金等价物为11.05亿港元；公司过往三年实际利率在1.21%至4.15%。

根据管理层介绍，于2021年12月31日，公司的银行贷款实际年利率为1.21%。

实行高派息策略，提供稳定投资回报。

2021年，公司基于经调整EBITDA的可分派收入12.43亿港元，同比增长23.3%。

公司100%分派可分派收入，董事会建议派发末期股息每股10港仙，全年股息17.4港仙。

公司自上市以来，以向股东提供稳定派息并期望可持续长期增加有关派息为目标，分派金额规划不少于可供分派收入的90%。

我们的观点：公司上调今年装机指引，增速得到进一步提升。

根据最新情况，我们预计公司2022-2024年的收入分别为27.85、32.45和36.87亿港元，归母净利润分别为14.95、16.61和18.64亿港元。

我们维持公司的“审慎增持”评级，将目标价调至5.26港元，对应2022年25倍PE。

风险提示：派息不及预期；光伏存量补贴政策出现重大调整；新能源补贴拖欠时间延长。