安信证券-城投债务透视（3）：重庆篇-220303

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■重庆债务问题的背景。

此前重庆的债务问题较受关注，主要来自（1）2012年以前债务扩张较快。

重庆是国内较早创建城投平台的城市之一，2002年即组建“八大投”。

2012年以前“八大投”的债务快速扩张带动重庆的负债率持续攀升并在2012年达到高峰。

（2）2018年重庆经济面临“转型阵痛”，传统支柱产业汽车、笔电等产量大幅下滑，2018年重庆GDP增速回落至6.0%，十年来首次低于全国水平，2019年一般预算收入回落5.8%。

近年来，重庆积极推动降负债和经济转型，2021年以来重庆经济增速、财政收入均有明显反弹，债务置换也积极推进。

目前，重庆的地方债务呈现哪些特征？债务化解的效果如何？■当前重庆地方债务的七个特征。

（1）债务规模和偿债压力中等。

2021年末重庆地方政府债务余额8610.0亿元，居全国第12位，负债率（地方政府债务余额/GDP）30.9%，居全国第10位。

从付息压力来看，2021年地方政府债务利息/(一般预算收入+政府性基金收入)为6.51%，低于全国均值（7.07%）。

（2）负债率高点为2012年，2014-2019年趋于回落，2020年来有所回升。

2010-2012年重庆债务增长较快，负债率也在2012年升至32.9%的历史最高水平。

2013年以来，重庆市政府通过合理利用土地储备、参与PPP项目、推动城投转型等方式减轻债务压力，2013-2018年地方政府债务基本维持在3000-4000亿之间，负债率持续回落，期间以“八大投”为代表的重庆城投有息负债增速也有所放缓。

（3）2021年债务置换力度加大。

2021年重庆地方政府债务余额增速居全国前列，地方政府债务限额使用率也从2020年末的90.2%上升96.1%。

债务大幅增长主要源于特殊再融资债的发行，2021年Q1、Q2重庆分别发行特殊再融资债276亿元、224亿元，总发行量居全国前三。

（4）区县平台占比高，两江新区、沙坪坝区城投债务规模较大。

重庆城投平台共有132家（WIND口径），其中区县平台占比84.8%。

发债城投有息负债余额集中于主城区和环主城区，生态区城投债务规模相对不大。

（5）区域债务负担分化明显。

总体看主城区和环主城区财政实力较强，负债率也较高；生态区整体财政实力偏弱，但多数地区举债不多，债务率相对温和。

从宽口径负债率来看（地方政府债务余额+发债城投有息负债余额/GDP）,南川区、黔江区最高，在140%以上，其次是大渡口区和城口县，在100%以上。

（6）部分地区城投平台短债和非标占比偏高。

从债务期限结构来看，万州区、长寿区、江北区城投平台短期债务占比横向对比偏高；从融资渠道来看，铜梁区、黔江区、合川区城投平台非标融资平均占比相对较高。

（7）区县城投债的集中到期压力更大。

重庆存续城投债集中于未来两年半到期（考虑回售），2022H2、2023年、2024年到期城投债规模分别占存量的15.5%、27.0%、29.7%，其中区县平台到期压力高于市级平台。

■重庆地方债务的化解进展。

（1）化解措施。

2013年以来重庆积极化解地方债务风险，2017年发布《关于加强融资平台公司管理有关工作的通知》、2019年发布《关于深化区县国企国资改革的指导意见》等。

2015-2018年重庆累计发行置换债2750亿元，2021年发行特殊再融资债500亿元。

（2）化解效果。

2020年以来重庆城投融资环境持续改善，2020年、2021年城投债净融785.7亿元、813.1亿元，相比2018年的低谷大幅回升；城投债平均发行成本维持在5.3%左右，相比2017-2019年6%以上的水平有所回落。

从信用利差来看，2022年以来重庆中高等级平台信用利差有所回落。

■风险提示：数据处理偏差，城投监管超预期等。