天风证券-申洲国际-2313.HK-2021不利因素释放，2022重新起航-220303

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东南亚疫情及原材料涨价影响业绩，基本面见底公司预计2021年净利31~35亿元人民币，同比减少约31%~39%，其中21H2净利8.7~12.7亿元人民币，同比减少约50%~66%。

利润减少主要系：(1)21H1为配合当地政府疫情防护，公司柬埔寨生产基地部分时间停运；(2)21H2越南疫情隔离措施导致公司越南生产基地部分时间停运；(3)公司销售主要以美元结算，人民币兑美元汇率升值造成负面影响；(4)21H2各项生产成本均有明显升幅，销售定价传导略有滞后，尤其受疫情影响而延期的订单之售价无法调整。

22年1月以来复工超预期，鼓励春节加班，生产一切正常宁波工厂于疫情1~2周后逐步恢复生产，至1月16日完全复工复产。

期间并未直接影响订单交货，产能已恢复到90%以上。

公司响应政府防疫号召，倡导全体员工春节期间就地过年并鼓励有偿加班。

取消已安排春运包车，对1月复工后准时上班并坚持到公司规定春节休假日的员工，保留全勤奖并发放现金红包500元；对按规定春节开工日准时上班出勤的员工奖励1080元开门红包；对春节假期正常上班的员工，严格按照国家政策发放加班期间薪资。

我们认为，此举可部分弥补此前1月疫情停产损失，收窄产能缺口，预计22年节假日加班可逐步弥补完成。

东南亚疫情常态化，海外工厂受局部疫情影响风险降低越南防疫思维从先前“清零”已变为“与病毒共存”，现尽管新冠新增确诊日均10万例，生产生活基本正常，预计未来东南亚工厂受局部疫情影响风险将大幅减少。

伴随宁波有效复工及东南亚疫情常态化后工厂稳定开工，我们预计22年公司产能有望实现双位数增长。

精益化管理模式，人工智能提升人效天花板管理模式精益化、标准化、模块化，最大化提高生产效率，降低成本。

推出“立体式车间”，工人与智能设备协作，大幅提升生产效率。

在机器与人工协作处理下，印标、平整、包装等工序降本提效。

公司每年投入3-5亿资金进行技术研发，从新材料、新技术，到最先进的生产工艺、管理模式，不断创新，引领行业。

下调盈利预测，维持买入评级。

考虑到疫情及原材料涨价等影响，我们调整盈利预测，预计公司FY21-23年营收分别为205亿、280亿、338亿人民币（此前分别为249亿、296亿、383亿人民币），归母净利分别为33亿、52亿、63亿人民币（此前分别为48亿、60亿、79亿人民币），对应EPS分别为2.2、3.5、4.2元人民币（此前分别为3.2、4.0、5.3元人民币），对应P/E分别为45、29、24倍。

风险提示：东南亚疫情、国内局部地区疫情持续不确定性致产能扩张及利用率不及预期；全球疫情局部反复影响终端消费需求；品牌商采购策略和市场投放发生调整；外汇波动风险等。