中信证券-信说策略：城投债融资新特点-220303

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年初市场关注城投债融资是否有所变化。

总量上看净融资依然保持强势，结构上体现出西北区域的孱弱，评级分布则并未体现出中低等级城投的融资受限。

▍2022年1~2月，城投债存量规模继续扩张。

年初市场传出较多关于城投债融资受限的消息，不过从总量的视角来看，2022年头两个月的城投债依然延续了扩张的趋势。

截至2022年2月28日，Wind口径下存量城投债规模为13.31万亿元，较2021年底的12.92万亿元有接近4000亿元的净增长。

发债较多的江苏、浙江、山东等省份继续保持明显的扩张态势，偏尾部的省份则依然融资乏力，甚至有净偿还的出现。

▍西北区域城投净偿还最多。

虽然总量上城投债保持了较好的净融资趋势，但结构上出现了比较明显的分化。

和2021年对比，2022年开年净融资表现提升的省份包括江苏、四川、安徽、重庆、河南、北京、天津、河北等，净融资表现下滑的省份则包括浙江、山东、湖南、湖北、江西、广西、陕西、甘肃等。

从净偿还的绝对规模来看，甘肃、内蒙古和青海的净偿还排名前三，呈现一定的区域特点。

▍和2021年相比，2022年初的新发城投债主体评级分布变化不大。

年初市场比较担忧的是低层级平台在今年可能面临较大的融资约束，但从主体评级的结构来看，2022年前两个月的新发城投债主体评级分布与2021年相比变化不大，AAA/AA+/AA的规模比重分别为31%/44%/25%，2021年为33%/41%/25%。

因此，单纯从主体评级来看，2022年开年并未表现出资质上的融资能力分化。

▍终止审查项目数量继续增加。

从交易所终止审查项目的情况来看，2022年前2个月遭到终止审查的城投融资项目共有77个，明显高于2021年同期，延续了2021年下半年以来的趋势。

地域分布上，这77个项目当中，江苏、浙江、四川、山东分别有15/10/10/9个。

展望全年，预计上半年稳增长诉求下，城投债融资比较稳健，但下半年可能会有所缩量，全年视角下的净融资规模难以达到2020年和2021年的水平。

▍风险因素：资金供应收紧；违约风险超预期。