申港证券-圣泉集团-605589-合成树脂、生物质化工齐头并进，产业链升级释放成长-220228

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国内合成树脂及复合材料、生物质化工产业一体化龙头企业。

合成树脂及复合材料方面，公司酚醛树脂、呋喃树脂产销规模均居国内第一、世界前列，截至2020年底产能分别为36万吨/10万吨，国内市占率约25%/22%。

生物质化工方面，公司拥有自主知识产权的生物质精炼技术，实现对植物秸秆100%利用，1吨秸秆可生产1吨高附加值产品。

同时，可利用木质素、半纤维素制成木质素酚、糠醛等用于生产呋喃和酚醛树脂,形成生物质化工与合成树脂一体化产业链条，具备显著的产业协同、规模、技术及成本优势。

酚醛树脂功能化新材料发展，释放成长空间。

公司是国内最大的PCB基板材料用电子树脂供应商，其PCB用电子级酚醛树脂国内市占率达70%。

光刻胶用线性酚醛树脂打破国外垄断，是国内唯一可批量供应TFT光刻胶用酚醛树脂的供应商。

IPO募投项目23万吨酚醛树脂以及高端电子化学品项目加快高端精细化树脂布局，未来产品附加值、技术壁垒不断提升，有望充分受益于下游需求增长及国产替代的机遇，释放公司成长空间。

呋喃树脂需求持续增长，原料自给率进一步提升。

铸造业蓬勃发展，呋喃树脂的消费量稳步增长，预计2024年我国呋喃树脂消费量将达到48.8万吨。

随着碳中和行动的不断推进，考虑到未来风电装机需求，对应呋喃树脂需求量约6.2万吨。

公司打通“玉米芯—糠醛—糠醇—呋喃树脂”产业链，上游主要原料已实现部分自供，呋喃树脂成本优势显著，毛利率维持在30%以上。

未来，大庆生产基地百万吨秸秆一体化项目将新增糠醛产能2.5万吨/年，原料自给率、成本优势将进一步扩大。

生物质化工推动产业链升级，前景广阔。

总投资15.5亿元在大庆建设100万吨/年生物质精炼一体化项目，一期工程规划每年在当地收购玉米秸秆等生物质原料50万吨，下游产品包括本色卫生用纸、本色大轴纸、糠醛、乙酸和钾盐等。

同时，副产的生物炭等可用于自供热，预计项目投产后有望贡献较为可观的盈利增量。

投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级。

我们预计公司21-23年净利润分别为7.03/9.9/14.1亿元，同比增长-19.82%/41.12%/42.05%，不考虑增发的股份，对应EPS0.91/1.28/1.82元，当前股价对应PE34.63/24.54/17.28倍。

风险提示：在建项目投产不及预期，化工品价格下跌。