中信证券-浙江美大-002677-2021年业绩快报点评：渠道多元拓展，经营业绩稳健-220302

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公司2021年营收/净利为21.7/6.7亿元，yoy+22.4/23.0%；其中2021Q4营收/净利6.3/2.2亿元，yoy+6.7/4.6%，增速环比放缓，或因行业竞争加剧&电商收入滞后。

随着行业营销&渠道投放增加，集成灶品类渗透加速。

公司作为龙头规模优势显著，终端利润空间较大。

随着渠道多元化推进，业绩增长确定性较高。

给予其2022年18XPE，对应目标价21.3元，维持“买入”评级。

▍行业竞争加剧&电商收入滞后，公司Q4业绩放缓。

随着专业品牌、互联网品牌和传统家电品牌营销&渠道投放增加，行业加速渗透同时推动竞争强度提升，头部厂商份额短期受到扰动；由于公司线上占比提升，双11/12电商收入确认滞后，或放大对业绩影响，导致公司2021Q4增速环比放缓。

▍规模优势显著，终端门店领先。

据我们测算，2021H1美大市占率约为15.1%，高于行业第三、第四加总，规模优势显著，单台成本在四大专业厂商中最低。

同为高端品牌，有竞争力的出厂价保证了美大渠道盈利空间，经销商加价率高于同行10-20%，进而推动线下渠道扩张。

目前公司约有3400家线下门店，高于友商1500+水平，基本实现县域级覆盖，为全渠道渗透提供售后支撑。

▍渠道多元拓展，构建分销矩阵。

公司正搭建全方位渠道体系，实现全线渗透：1）针对高线城市推出大商计划，提高核心片区产出&品牌认知；2）总部&经销商双线开拓KA/整装/工程渠道。

目前KA门店近2000家、与点石、名匠等家装名企建立合作，工程订单亦陆续落地；3）通过天猫/京东/苏宁小店渗透低线市场，参与京东“星火计划”，燎原下沉市场。

▍原料影响可控，盈利能力稳健。

21Q3公司优化产品结构，主推蒸烤一体等高毛利机型，尽管原材料涨幅明显，毛利率同比仅下滑1.7pcts，好于同期友商；并通过内部提效降费等措施，推动净利率逆势提升0.4pcts，盈利能力较为稳健。

分红稳定且比例较高，上市至今分红18.6亿，近五年分红率均超70%。

▍风险因素：行业竞争超预期；地产行业持续低迷；原材料成本大幅上行。

▍投资建议：考虑到行业竞争烈度有所增强，调整2021~23年EPS预测至1.04/1.18/1.33元（原预测为1.01/1.24/1.51元），现价对应15.2/13.4/11.9倍PE。

公司是集成灶龙头，规模优势显著、分销体系完善，随着渠道多元化持续推进和营销加大投放，未来增长动能充足，业绩确定性较强，给予其2022年18XPE，对应目标价21.3元，维持“买入”评级。