国联证券-2月PMI数据点评：历史异常扭曲季调数据-220301

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事件：3月1日国家统计局公布2月份PMI为50.2（前值50.2）。

如果把1-2月放在一起观察，无论是PMI还是PMI一些最重要的子指数经过季节调整都明显好于12月，全面超出市场一致预期。

我们认为受到2020年1-2月异常偏低PMI数据的影响，季节调整模型对今年1-2月的数据可能过度高估了。

此外，新出口订单从去年下半年以来一直与出口数据背离，当前的反弹是否意味着出口乐观仍待观察。

总体而言，我们认为PMI建筑业指数的反弹或意味着基建投资有所发力，但制造业整体偏弱的态势难在一季度明显改观。

投资要点：经季调之后PMI超预期或受历史因素影响经过季节调整以后的1-2月PMI数据全面好于去年12月的水平，最重要的一些分项子指数包括新订单，生产，新出口订单，进口等也全面好于去年12月的水平，大幅好于市场一致预期。

然而，我们认为由于2020年同期PMI数据异常低（例如PMI主指数平均为42.9）,现有的季节调整模型可能因此过度估计了1-2月季节因素的影响，造成经过季节调整之后的数据偏高。

此外，新出口订单从去年下半年以来一直与出口环比数据背离，当前的反弹是否意味着出口应该乐观仍有待观察。

短期制造业景气或难以明显改观实际上，如果剔除掉2020年的数据重新做季节调整，当前的PMI数据就会较去年12月有所滑落——符合市场关于一季度制造业环比走弱的预期。

当然，订单、生产，新出口订单似乎仍略好于去年12月的水平。

但是我们注意到，由于出口订单改善的可靠性存疑，新订单和出口新订单相对去年12月改善的意义可能有限。

而PMI生产虽然较去年12月略有改善，但是整体弱于去年11月的水平，所以并未改变去年四季度供给改善制造业产出环比在四季度达到顶峰然后回落的大趋势。

从近期建筑业PMI明显反弹来看，基建投资可能在逐步发力。

但是受制于地产和消费相对低迷的影响，我们认为一季度制造业整体偏弱的态势难以明显改观。

原材料成本上涨仍然是潜在隐忧PMI购进价格和出厂价格的明显反弹意味着对中国的制造业部门而言，成本压力仍然较大——一定程度上与近期受到俄乌局势刺激的大宗商品价格有关。

风险提示：经济低于预期，政策不及预期，疫情及国际局势恶化。