国信证券-科前生物-688526-2021年营收净利双增长，受益养殖规模化稳步扩张-220301

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事项：公司发布2021年度业绩快报，公司2021年实现营业收入11.03亿元，较上年增长30.81%，实现归属于母公司所有者的净利润5.71亿元，较上年增长27.47%。

业绩增长主要受益于客户经营规模扩张导致的市场需求增加，同时公司依靠多元化销售渠道，有效地提高了客户覆盖面。

国信农业观点：1）在猪价低迷、下游养殖客户资金普遍收紧的大背景下，公司2021年仍实现较高业绩增速，龙头优势凸显。

2）公司主打质量高、免疫性能强的非强免猪用高端疫苗，现已与多数大型规模养殖企业达成合作绑定，是受益行业养殖规模化加速的最佳标的，产品销量未来依旧有望保持高增长，业绩弹性可期。

3）公司在产品端优势明显，多项细分产品如猪伪狂犬苗的市占率排名领先，前瞻性布局多联多价苗研发，新品储备丰富，且通过直销渠道与头部规模企业开展深度合作，有望成为万亿级规模生猪产业生物安全防疫产品和技术服务的重要服务商。

4）风险提示：疫苗批签发进度不及预期，下游养殖发生不可控疫情。

5）投资建议：自上而下来看，下游养殖行业的规模化进程正在加速推进，规模养殖企业相比散养户更注重动物防疫，猪用疫苗整体的市场容量将进一步扩大，利好动保企业。

自下而上来看，公司产品端优势明显，细分产品市占率排名领先，新品储备丰富，且通过直销渠道与头部规模企业深度合作，有望成为万亿级规模生猪产业生物安全防疫产品和技术服务的重要服务商，有望分享行业成长红利，是养殖规模化进程中的优质阿尔法标的。

考虑到公司产品需求受21年下游养殖深度亏损影响有所下降，故对盈利预测进行适当下调，预计公司21-23年归母净利润为5.71/7.80/10.28亿元（原预计21-23年归母净利润为6.70/9.17/11.70亿元），对应当前股价PE为16.3/14.4/10.9X，维持“买入”评级。

评论：营收净利双增长，净利润率受养殖客户资金收紧影响小幅下滑根据公司2021年度业绩快报，公司2021年实现营业收入11.03亿元，较上年增长30.81%，实现归属于母公司所有者的净利润5.71亿元，较上年增长27.47%。

公司营业收入和归母净利润均实现同比增长，一方面，受益于客户经营规模扩张导致的市场需求增加，另一方面，则依靠拓展多元化渠道带来客户覆盖面的扩大。

从盈利水平来看，公司2021年净利润率相较上年小幅下降1.34pct至51.77%。

我们认为，公司业绩增速放缓和盈利能力下滑主要系在猪价低迷的2021年，下游散养户产能呈去化趋势，且对防疫的要求有所放松，规模养殖户受底部资金紧张影响，对价格的敏感度明显上升，而公司主打质量高、免疫性能强猪用疫苗，均价本身较高，所以公司产品需求和均价在周期底部均受到一定冲击，进而导致收入和盈利的下滑。