天风证券-塔牌集团-002233-21年净利润小幅增长，股息率彰显投资价值-220227

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公司21年归母净利润预计18.36亿元，同比增长3.04%公司发布21年业绩快报，全年实现收入/归母净利润77.13/18.36亿元，同比增长9.46%/3.04%，实现扣非归母净利润16.04亿元，同比下滑1.66%；其中Q4单季度实现收入24.71亿元，同比增长4.2%，归母净利润5.24亿元，同比增长29.7%。

公司21年水泥产品盈利水平同比小幅下滑，但销量小幅上升，叠加证券投资和理财收益的同比增加，使得整体利润实现增长。

水泥销量小幅增长，毛利率有所下降公司21年水泥产量1997.37万吨，同比增长2.31%，水泥销量1978.89万吨，同比增长2.96%。

粤东区域市场水泥价格从年初开始继续低位运行，二季度冲高回落，三季度在能耗双控和限电情况下供给收紧，水泥价格自9月初开始快速上升，四季度在建筑材料价格大幅上涨叠加房地产市场快速降温，房地产投资持续放缓，工程施工进度缓慢，水泥需求萎缩，叠加煤炭价格冲高回落，水泥价格自10月中旬开始见顶下行。

21年公司水泥吨均价同比上涨8.03%达367元/吨，受煤炭价格上涨影响，吨成本同比上涨12.68%，达228元/吨，最终实现吨毛利139元，同比小幅上涨2元/吨。

21年公司整体毛利率预计为37.2%，同比下滑2.44pct，归母净利率23.8%，同比下降1.5pct，盈利能力有所下降。

22年广东需求仍具韧性，公司吨毛利有望回暖公司销售区域主要集中在广东地区，我们预计2022年广东地区水泥需求仍具韧性，地产方面，21年广东地产新开工面积同比下滑12.6%，预计22年地产端水泥需求可能下滑，但基建有望填补需求缺口，根据广东发改委，2022年安排省重点项目1570个，同比增长12.5%，总投资76700亿元，同比增5.4%，年度计划投资9000亿元，同比增12.5%。

供给端，广东地区2022预计无新增产能，但广西地区仍有产能投放，外省水泥的流入或对广东供给格局造成一定冲击。

价格方面，受益于错峰生产趋严带来的供给收缩，22年价格中枢仍有望上移。

成本端来看，当前Q5500动力煤价达940元/吨，同比上涨61%，但2月24日发改委要求进一步完善煤炭市场价格形成机制，未来煤价有望稳步下降，22年成本端压力或小于21去年，整体来看，我们预计公司22年吨毛利有望回暖。

股息率彰显投资价值，维持“增持”评级公司近三年分红率均在50%-60%，股息率处同类公司较高水平，投资价值凸显。

由于21Q4水泥价格大幅回落，参考业绩快报，考虑到后续价格中枢或缓慢抬升，我们调整21-23年净利润预测至18.4/20.9/22.6亿元（前值27.0/31.5/34.6亿元），参考可比公司，认可给予公司22年7倍PE，目标价12.25元，维持“增持”评级。

风险提示：水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等，业绩快报是初步测算结果，具体财务数据以公司披露的年报为准。