东吴证券-香港交易所-0388.HK-2021年报点评：底层“资产”持续加固，业绩发展未来可期-220225

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事件：香港交易所发布2021年报，2021年实现营业总收入同比+9%至209.5亿港元；股东应占溢利同比+9%至125.35亿港元。

投资要点业绩低于市场预期，低成本运营冲抵部分Q4交易额下滑影响：1）2021年，公司实现营收同比+9.2%至209.5亿港元，股东应占溢利同比+8.95%至125.35亿港元；其中Q4单季度营业收入同比/环比-7.2%/-10.9%至47.3亿港元，股东应占溢利同比/环比-8.6%/-17.8%至26.7亿港元，主要系宏观经济等因素导致Q4单季度日均成交额同比-24%至1264亿港元；2）2021年Q1交投高增带动全年联交所日均成交额创造新高（同比+29%）至1667亿港元；驱动公司结算及托管服务费分别同比+19.7%和22.1%至52.14亿港元和15.43亿港元；3）稳定低成本的运营模式是公司业绩稳定向上的保证，2021年港交所成本支出达45.29亿港元（同比+2.0%），此外依托于轻资产化的平台运营模式，2021年公司ROE抬升至25.44%（2020年：24.72%），现金流状况保持优异，为股东回报提供了支撑。

新经济+互联互通双轮驱动现货业务展现强劲韧性，低息环境导致投资收益下滑拖累公司全年收入。

1）2021年中国香港证券市场展现深厚韧力，互联互通贡献度大幅提升，“新经济”集资生态圈不断扩大。

①2021年北向交易日均成交额达1201亿人民币（同比+32%）；南向交易日均成交额达417亿港元（同比+71%），带动互联互通收入创造新高达27亿港元（同比+41%，占总营收14%）；②作为全球领先的新股融资中心之一，2021年共有98家企业赴港上市，新股募集规模达3314亿港元（位列全球第四），其中新经济“含量”较高（占比88%）。

2）互联互通扩张与新经济企业加速赴港上市，助力股本证券日均成交额同比+32%至1466亿港元，带动现货业务收入同比+23%至61亿港元，占业务总收入29%；同时现货市场的结算费用同比+25%，推动交易后业务收入同比+5%至79.95亿港元，占业务总收入的38%，是公司的核心业务。

3）2021年低息环境下，公司项目中投资收益净额同比下滑16%，我们预计随着疫情的逐步出清，低息环境将有所改善带动公司投资收益回暖。

顶层设计加强内驱动力，互联互通贡献有望持续提升，港交所强化“超级联系人”角色。

1）2021年共有8家于美国上市的中概股完成回港上市（其中5家是二次上市）。

同时年内，香港交易所推出SPAC的上市制度，并于2022年1月1日正式生效。

我们认为港交所不断优化上市制度，未来SPAC将与传统IPO形成互补作用，为中国香港股票市场注入新活力。

2）2021年10月18日港交所正式推出MSCI中国A50期货合约，方便全球投资者以低成本方式投资及管理其A股持仓；同时2022年2月香港财政司司长表示已完成容许“港股通”南向交易的股票以人民币计价的可行性研究，提出了详细的实施建议。

我们预计港交所“超级联系人”角色有望进一步得到强化，互联互通未来将贡献更多增量。

盈利预测与投资评级：香港交易所基于“稀缺赛道+轻资产”的运营模式和持续创新的上市政策，各项业务将蓬勃发展。

考虑到宏观因素导致港股市场流动性有所放缓，我们下调2022-2023年股东应占溢利预测164.66/189.53亿港元至141.32/160.33亿港元，对应2022-2023年EPS调整至11.15/12.65港元，预计2024年股东应占溢利达184.77亿港元；对应2024年EPS达14.57港元，当前市值对应2022-2024年PE为35.40/31.20/27.08倍。

公司业绩保持稳健增长，中长期成长空间可观，维持“买入”评级。

风险提示：1）国内注册制推行，交易所竞争加剧；2）互联互通不及预期；3）疫情控制不及预期。