中信证券-海伦司-9869.HK-2021年业绩预告点评：业绩符合预期，看好单店迭代下快速扩张-220225

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公司预计2021年收入18.3~18.5亿元，经调整净利润0.9~1.1亿元（vs.我们预测的1~1.2亿元），整体符合预期。

2021年下半年全国多地散点疫情频发扰动经营但公司表现好于行业，假日及新店促销活动对毛利率或形成部分影响但竞争总体可控，中长期扩张具备支撑，维持“买入”评级。

▍业绩符合预期，21H2疫情阶段性扰动。

公司预计2021年收入18.3~18.5亿元（+124%~127%，vs.我们预测17.5亿元），经调整净利润0.9~1.1亿元（vs.我们预测1~1.2亿元），收入业绩整体符合预期。

2021年公司净开431家店至782家，全年开店达成招股书中的400+目标。

拆分来看，预计2021H2收入约9.65~9.85亿元，经调净利润1000~3000万元，对应经调净利润率中枢2.2%。

下半年全国多地散点疫情频发扰动经营，以收入/期间门店平均数计算，20H1、20H2、21Q1、21Q2、21H2，对应平均单店月均收入分别为14.7、33.3、34.6、39.5、27.1万元（不同于报表披露的“日均销售额”口径，未考虑暂停营业和期间开店节奏等，如9月福建疫情期间50家门店停摆、占当时总门店数约10%）。

同时，11/12月密集开店费用前置，以及节假日及新店促销活动对毛利率形成部分影响，整体对2021H2利润率均形成阶段性扰动。

▍模型韧性足，短期竞争可控。

疫情背景下，2021年9~12月的同店日销数据来看，海伦司分别恢复至2019年同期的96%、104%、90%、96%，好于行业70%~90%的平均水平。

局部竞争方面，海伦司的壁垒建立在先发优势下供给端高自有酒品占比（21H1达76%）下的高毛利率模型（自有酒水GPM21H1达81.8%），短期较难被颠覆。

同时，收入端的小食扩充、成本端的人工优化，持续助力单店模型优化迭代。

此外，公司可以通过UE更好的下沉市场“造血”（据官网披露，当前三线及以下店数占比21%）、在当前环境下能通过全国化布局分散风险。

跟踪来看，至2021年底区域性竞对单纯低价促销活动亦趋势收敛。

▍品牌势能强，中长期扩张具支撑。

2022年以来公司已净开39家店至共821家，门店覆盖26省146城，我们预计2022年公司新开店600+家。

海伦司品牌势能强、复购维持出色（预计其中七成买单用户会年度支付三次以上的比例基本保持稳定而没有减少），公司大后台小前台模式下基层架构清晰、培训周期短、员工文化认同度高，我们预计中期3000+开店空间具备支撑。

▍风险因素：新店经营效率不达预期；食品安全问题；局部疫情反复致影响经营风险。

▍投资建议：考虑短期疫情扰动仍存，如22Q1深圳武汉等区域散点疫情（两地门店占比13%）预计影响门店经营，我们下调2021-2023年经调整EPS预测至0.08/0.43/0.74元（原预测0.10/0.48/0.85元），现价对应经调PE分别34x/19x。

我们认为现阶段海伦司品牌势能强、模型韧性足，竞争可控，长期增长空间具备支撑。

参考可比公司估值水平，结合海伦司所处快速成长阶段，给予2022年45xPE，维持目标价23港元，维持“买入”评级。