天风证券-固收地缘政治点评：俄乌开战，债市怎么看？-220225

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俄乌开战，避险情绪升温，大国参战如何影响债市？历史角度观察，大国参战与我国债市利率并无明显规律，国债利率还是以内因为主。

战争通过什么影响债市？还是要从债市底层逻辑入手，无非是经济增长、通胀、外围和情绪四个方面。

从经济增长角度看，2011年以后大国参与的战争波及范围相对较小，且绝对火力压制下持续时间也被压缩，因此对于我国经济增长的影响较弱。

从通胀角度看，原油首当其冲。

战争可能通过直接打击主要产油国，或实施战后制裁影响原油价格，但最终油价还是需要视其他国家产量变动而定。

直观来看，大国参战时油价上涨概率较大，但涨幅并不一定持续。

从外围角度来看，大国参战后美债利率大概率上行，避险并不是主导因素；美元则通常走强，可能会带动国内利率下行。

未来怎么看？一方面拜登表示将联合其盟友和伙伴制裁俄罗斯，可能造成俄罗斯原油出口和全球原油供给进一步回落；在美国页岩油供给弹性仍然较低的情况下，原油价格上升空间进一步增大，导致价格继续维持高位、PPI回落节奏趋缓。

另一方面，战争如果进一步推动欧元走弱，且可能导致欧央行推迟退出QE时间，美元存在继续走强的可能，对于债市有一定利好。

但进一步具体到国内债市，“以我为主、内外均衡”之下，内部因素还是主导。

当前处于宏观数据真空期，美元升值可能有边际扰动，但市场交易重心还是在于政策行为，下周关键点是2月PMI，建议市场合理评估交易重心。

风险提示：美国参战，战争时间拉长，俄罗斯原油减产。