中信证券-兔宝宝-002043-投资价值分析报告：装饰板材首屈一指，成品家居后起之秀-220224

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公司作为国内人造板龙头企业，具备品牌及产品优势，并以此拓展至成品家具领域，B端跻身行业前三，C端形成差异化竞争优势且具备较大发展空间，双渠道发力下公司业绩有望保持快速发展。

我们给予公司2021~2023年EPS预测0.92/1.10/1.40元，给予2022年18xPE，对应目标价19.8元，首次覆盖，给予“买入”评级。

▍立足高品质绿色板材，逐步拓展下游成品家居。

兔宝宝是国内高端环保家具板材产销规模最大的企业之一，以高端家具板材为依托，全力布局衣柜、橱柜、木门、地板等定制类家居产品业务体系，为消费者提供木制家居产品一站式解决方案，2020年公司装饰材料收入占比67.21%，成品家具收入占比30.77%。

2021年11月，公司公告新一期股权激励计划，考核要求为：以公司2021年扣非净利润为基数，2022~2024年扣非净利润增长率分别不低于20%/45%/75%，彰显公司对长期发展的信心。

▍产品及品牌端：抓住“环保”走向“高端”。

公司始终坚持研发和生产高品质、绿色环保的装饰材料，不断推出环保等级从E1级、E0级、无醛级到除醛级的产品，甲醛释放量已达到行业新规Enf级要求，环保性能优于同行及国际水平。

另外，兔宝宝通过线上与线下相结合的方式持续进行品牌宣传，不断提升品牌影响力，线上在众多央视频道投放形象广告等，线下策划“兔宝宝中国行”活动，并在重点城市高铁站投放广告。

经过持续多年的品牌营销投入及沉淀，兔宝宝已成为国内板材行业第一品牌。

▍渠道端：零售+工程携手并进。

2005年，公司为了加强对终端市场的管控及品牌影响力，开始进行渠道扁平化改革，陆续在全国开设零售店。

同时在2010年，公司开始尝试OEM轻资产模式，寻找合格板材供应商，输出自己的生产管控流程，一方面公司可以专注于品牌的宣传与运营，另一方面也可支撑公司全国化布局。

截止2020年底，公司装饰材料专卖店共2230家（含易装门店），拥有各个产品体系专卖店3000余家。

另外，随着近年来精装房渗透率的提升，公司在2019年收购裕丰汉唐，该公司已成为万科及新城控股A级供应商，在主要家具企业的大宗业务中列位第三。

未来依托兔宝宝的品牌背书及资金优势，协同进入精装修领域，裕丰汉唐业绩有望继续保持较快发展。

▍适应零售端成品化需求，产品及渠道全面升级。

随着消费者群体改变及成品化需求，公司借助自身板材优势顺势推出易装模式，通过整合经销商、加工中心等来提供成品解决方案。

另外，由于渠道分散、需求多样化等因素，成品家具C端行业集中度偏低，兔宝宝以环保性能较优的板材切入成品家具领域，形成差异化竞争优势。

未来公司计划一方面大力铺设成品家居零售店来拓展市场，另一方面从装饰板材逐步拓展至成品家居，带动单店销售收入提升。

综合以上两方面拓展，公司在成品家居行业的份额有望逐步提升。

▍风险因素：行业需求不及预期；行业竞争格局恶化；零售店铺设进展不及预期。

▍投资建议：公司基于自身环保性能优异的板材，已顺利布局成品家具领域，B端跻身行业前三，C端形成差异化竞争优势，公司整体业绩有望保持稳定快速增长。

我们给予公司2021~2023年EPS预测0.92/1.10/1.40元，对应PE13/11/9倍。

考虑到公司未来业绩有望保持20%以上的复合增长，叠加C端的品牌优势，我们给予公司2022年18xPE，对应目标价19.8元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。