开源证券-联瑞新材-688300-公司首次覆盖报告：小而美的硅微粉龙头，迈向电子材料的广阔天空-220222

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国内硅微粉龙头，球形硅微粉与氧化铝牵引成长，予以“买入”评级公司专注深耕硅微粉领域，具备覆铜板及环氧塑封料产业链协同优势。

公司从角形硅微粉升级至球形硅微粉，并且拓展球形氧化铝等新产品领域，均价与毛利率有望进一步上升。

公司经营质地稳健，与同属于基础电子元件上游核心材料的厂商相比，公司下游应用领域广泛、客户结构分散、增长稳健，2020年人均营业收入及净利润分别达到110.7/30.4万元。

我们预计2021-2023年公司营业收入6.3/8.7/10.8亿元，归母净利润为1.7/2.5/3.2亿元，对应EPS为2.02/2.88/3.74元，当前股价对应PE为48.0/33.8/26.0倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

覆铜板与环氧塑封料双重拉动球形硅微粉需求，公司突破海外封锁覆铜板领域，由于高端覆铜板为日资厂商主导，导致上游硅微粉配套供应体系相对封闭，2019年三家日资球形硅微粉企业市占率高达70%。

覆铜板向高端化发展，带动其填充料硅微粉呈现量增价升，我们预计2025年国内覆铜板用球形氧化铝市场总额有望达到49.2亿元。

公司球形硅微粉产品参数已达到与海外厂商对标的水平，随着内资厂商在高端覆铜板领域取得突破，有望加速上游球形硅微粉材料的国产化配套，公司有望受益。

环氧塑封料领域与之类似，国内环氧塑封料厂商已实现自主研发，依赖国内球形硅微粉配套实现成本下行与高端产品拓展，公司有望凭借价格及区位协同优势脱颖而出。

前瞻布局球形氧化铝细分应用，加快切入新兴市场热界面材料与导热工程塑料是球形氧化铝最主要的应用，新能源汽车电池、电控、电机均采用导热材料及导热胶等热界面材料，有望带动球形氧化铝填充料需求。

球形氧化铝生产大多采用烧结法工艺，成球率与纯度是考量指标，依赖核心环节的设备自制，公司积极自研设备，2010-2022年期间的设备装置相关专利数量占比达到39.3%，球形氧化铝产品性能及产能规模不断追赶龙头公司。

风险提示：球形硅微粉扩产不及预期、球形氧化铝客户导入不及预期、下游覆铜板及环氧塑封料需求下滑。