中信证券-五粮液-000858-跟踪点评：人事变动终落地，浓香航母再加速-220221

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五粮液人事调整落定，整体结果符合市场预期，有望加快公司战略推进，增强公司管理和销售团队的执行力，我们认为可以看作压制公司估值的一大因素阶段性解除。

短期春节打款及动销良好，提振市场信心；更长期看，五粮液作为浓香高端酒龙头，将背靠品牌优势，稳站1000元价格带并尝试拓展2000元及以上价格带。

目前公司在白酒板块内估值偏低（对应2022年PE估值27X），相比茅台、老窖分别39、35倍估值存在修复空间。

▍管理层换届落地，估值压制有望解除。

2022年2月18日晚，公司公告曾从钦先生任职集团党委书记、董事长，股份党委书记、董事长；邹涛先生任职集团总经理，不再任职股份公司总经理；蒋文格先生任职股份公司总经理。

我们认为人事落定有望加快公司战略推进，增强公司管理和销售团队的执行力。

同时，新管理层带来的改变也会提升市场对公司后续战略推进、管理优化的预期，拉动估值修复。

▍品牌价值明确，期待弥久恒新。

公司浓香龙头历史源远流长，品牌知名度高且具备深厚名酒基因，是公司长期价值最有力的基础。

我们判断未来5年，800元以上价格带量价将分别保持中高个位数的复合增长。

2000元价格带：经典五粮液虽尚处于产品试错优化阶段，望在2022年迎来品牌布局、渠道建设等多个方面的优化。

随着“1+N+2”的销售体系日趋成熟，我们期待团购经销商积极性提升及市场动销的提振，逐步形成较好的市场口碑。

1000元价格带：我们认为五粮液将保持在千元价格带的优势。

虽然在市场扩容背景下难免会出现新晋者，但总体预计该价位段将呈现合理竞争、健康发展，五粮液仍能发挥其品牌及产品优势，1935等千元价格带新品短期内对格局影响有限。

▍打款情况良好，动销反馈积极。

公司在春节期间的打款进度符合公司规划目标（部分地区大商反馈打款比例预计达到40%，小商打款比例约为30%+），预计将实现开门红。

目前公司普五批价在970元左右、环比持平，市场动销反馈积极、库存良性，部分中小经销商库存较低，预计将逐步开始打款补货；经典五粮液批价在1700元左右，总体保持稳定。

公司有望在2022年尝试降低批价的波动性，实现量价平稳增长，预计年内可尝试将普五批价提升至千元。

▍风险因素：高端酒景气不及预期；千元价格带竞争加剧；经典五粮液推广不及预期；食品安全问题。

▍投资建议：公司是浓香王者，五粮液强大品牌力下，普五始终保持千元价格带的领先地位，放长看经典五粮液具备放量潜力，系列酒改革值得期待。

维持公司2021-23年EPS预测为6.11/7.32/8.46元。

目前，五粮液在白酒板块内估值偏低，综合考虑可比公司估值（茅台/老窖分别对应2022年PE为39/35倍），五粮液具备估值修复空间、推荐配置，维持目标价260元（对应2022年PE估值36倍和“买入”评级。