浙商证券-轻工制造行业点评报告 ：悦刻注册临床试验、国内未成年保护加强，行业加速规范化！-210805

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报告导读（1）悦刻宣布注册临床实验，将研究传统卷烟转抽悦刻电子烟的过程对人体中尼古丁含量代谢的影响。

若能取得正面结论，或将扭转电子烟舆论方向，利好电子烟市场成长。

（2）新华社发布《警惕电子烟流向未成年人》新闻，提倡应进一步加大对向未成年人销售电子烟的打击力度。

国内对未成年人的保护加强，将加速行业规范化，悦刻等龙头品牌商有望迎来份额提升。

（3）新型烟草形势向好，国内政策规范将至、美国PMTA有望年内落地。

思摩尔在陶瓷芯领域的一致性和良率仍保持领先，有望快速成长。

投资要点悦刻宣布注册临床实验，或将扭转电子烟舆论方向悦刻宣布其申报的电子烟临床试验已在中国临床试验注册中心(ChiCTR)和世界卫生组织国际临床试验注册平台(WHOICTRP)成功注册，将研究传统卷烟转抽悦刻电子烟的过程对人体中尼古丁含量代谢的影响，检测受试者血液中一氧化碳的含量及尿液中尼古丁等化学物质。

我们认为悦刻的临床试验如果能够顺利取得正面反馈（如较传统烟尼古丁代谢效果更好、毒素更少等），将一定程度上扭转此前市场对电子烟的负面舆论，强化品牌商、投资人、加盟商的信心，利好国内电子烟市场健康成长，同时对悦刻形成品牌背书、利好其开拓海外市场。

国内未成年保护加强，行业加速规范化新华社发布《警惕电子烟流向未成年人》新闻，列举了部分电子烟门店&微商渠道向未成年人销售电子烟的乱象，并列举了14-19年初中生电子烟使用率从1.5%提升至2.7%的数据，提倡应进一步加大对向未成年人销售电子烟的打击力度。

我们认为保护未成年人不受电子烟侵害不仅是中国、也是世界各国都在努力做的事，不改变行业长期需求的成长逻辑（减害属性突出），且结合此前618专项行动方案正在摸排电子烟渠道，相信很快会在Q4落实渠道整改措施、查处违禁行为。

悦刻等龙头品牌商门店的年龄验证将做得更加规范，有望迎来份额提升。

新型烟草形势向好，思摩尔有望快速成长当前时点维持对赛道优质供应商思摩尔国际的推荐：（1）国内：322政策出台后，对行业情绪&销售的冲击主要体现在了Q2，据我们跟踪，7月终端销售、品牌进货意愿均环比向上，Q3有望触底回升。

（2）国外：根据尼尔森数据，在美国Vuse21年4/5/6月的市占率分别为32.3%/32.9%/33.3%，持续提升。

（3）格局：国内政策规范将至、美国PMTA有望年内落地，均将加速杂牌出清，而思摩尔绑定的一线优质品牌份额将稳步提升。

（4）vs竞对：思摩尔在陶瓷芯领域的一致性和良率仍保持领先，竞对需要时间周期验证。

（5）HNB&医疗领域研发储备丰富，明后年开始贡献增量。

（6）估值性价比凸显：即使考虑国内增速降档、但海外将保持较快增长，作为雾化科技领军龙头、当前估值性价比突出。

风险提示新型烟草政策监管趋严、新型烟草政策落地时间不确定、新品迭代不达预期、大客户产品销量不及预期。